Die Anleiherenditen in der Eurozone sind mittlerweile so niedrig, dass sie auf eine unmittelbar bevorstehende Rezession hinweisen. Dies ist aber angesichts der entschlossenen Maßnahmen der EZB unwahrscheinlich, meint Robecos Chefökonom…..
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Léon Cornelissen
In aller Kürze:
– Die Renditen auf als Referenz dienende Bundesanleihen fallen auf unter 1 %, und die deutsche Wirtschaft schrumpft.
– Die EZB senkt ihre Leitzinsen und bringt ein neues Programm zur Konjunkturstützung auf den Weg.
– In der Eurozone dürfte ein starkes 3. Quartal dem Pessimismus entgegenwirken.
– Die größten Risiken sind die anhaltenden Spannungen in der Ukraine und im Nahen Osten.
Die Renditen auf als Referenz dienende Bundesanleihen fielen im August auf unter 1 %, was teilweise den wirtschaftlichen Auswirkungen der Ukraine-Krise geschuldet war. Im zweiten Quartal kam die Erholung in der Eurozone mit einem Nullwachstum gegenüber dem Vorquartal zum Stillstand.
Die deutsche Wirtschaft schrumpfte und entwickelte sich damit überraschenderweise schlechter als die französische. Die drittgrößte Volkswirtschaft in der Eurozone, Italien, schlitterte erneut in eine Rezession. Die wirtschaftlichen Auswirkungen der im Zusammenhang mit dem Konflikt in der Ukraine gegen Russland verhängten Sanktionen sind weitaus gravierender als erwartet, was hauptsächlich daran liegt, dass sie das Vertrauen in die Wirtschaft beschädigen.
„Infolgedessen sind die Anleiherenditen mittlerweile auf ein erstaunlich niedriges Niveau gefallen, das auf eine unmittelbar bevorstehende Rezession in der Eurozone hinweist. Die Wahrscheinlichkeit, dass es dazu kommt, sehen wir aber als sehr gering an”, betont Cornelissen.
„Aus mehreren Gründen rechnen wir mit einer Verbesserung im dritten Quartal und mit einer weiteren konjunkturellen Erholung. Das größte Risiko in Bezug auf dieses Szenario wäre unserer Meinung nach eine ernsthafte, weitere Eskalation der Spannungen zwischen dem Westen und Russland.”
„Neben der Schwächung der europäischen Volkswirtschaften, dem Abwärtstrend bei der tatsächlichen Inflation und der zunehmenden Angst vor einer Stagnation ähnlich wie in Japan, die allesamt die niedrigen Anleiherenditen erklären können, sind Letztere auch Ausdruck der Wahrscheinlichkeit, dass die Europäische Zentralbank (EZB) weitere aggressive Maßnahmen ergreifen wird. ‚Niemand sollte gegen die EZB ankämpfen’ wäre vielleicht ein passendes Motto.”
Auf ihrer Sitzung am 4. September überraschte die EZB mit einer Senkung ihrer Leitzinssätze um jeweils 10 Basispunkte. Der Hauptrefinanzierungssatz ist mit nunmehr 0,05 % fast bei null angekommen. Der bereits negative Einlagensatz wurde weiter auf -0,2 % abgesenkt, sodass Banken, die überschüssiges Geld bei der EZB parken, dafür einen Strafzins bezahlen müssen.
Das Rekordtief bei den Anleiherenditen bedeutet jedoch, dass die Anleihekurse, die sich entgegengesetzt zu den Renditen bewegen, gestiegen sind. Dadurch haben sich viele begehrtere Anleihen verteuert. „Anleger müssen deshalb für das Privileg, Ländern wie Deutschland für bis zu drei Jahre Geld zu leihen, inzwischen eine Prämie bezahlen”, macht Cornelissen deutlich. „Der anhaltende und ungebremste Kursanstieg an den Anleihemärkten war die augenfälligste Entwicklung im August.”
„Für das Privileg, Deutschland Geld zu leihen, zahlen Anleger inzwischen eine Prämie”
Wird aus der Ukraine-Krise ein ungelöster Konflikt?
Zweifellos verdichten sich die Hinweise, dass die noch bis vor kurzem starke deutsche Wirtschaft durch die anhaltende Bedrohung durch die Ukraine-Krise in Mitleidenschaft gezogen wird, auch wenn es Hinweise auf eine leichte Entschärfung der Lage gibt. Russland hat deutlich gemacht, dass es eine Zerstörung der pro-russischen Regionen im Osten der Ukraine nicht zulassen und die Separatisten deshalb mit genügend Soldaten und Waffenlieferungen unterstützen wird.
„Andererseits zeigt Russland auch Zurückhaltung, weil die veränderten militärischen Kräfteverhältnisse nicht zu einer Offensive geführt hat, um Städte wie Odessa oder Kiew einzunehmen”, so Cornelissen weiter. „Die dieser Situation zugrunde liegende Logik weist auf einen ungelösten Konflikt hin, in dem es kaum noch Bewegung gibt. Die Provinzen im Osten der Ukraine und die bereits annektierte Halbinsel Krim werden unter russischer Herrschaft bleiben, die Kampfhandlungen aber eingestellt. Damit wird der Weg für sehr wahrscheinlich langwierige Verhandlungen bereitet.”
„Die bisher beschlossenen, eher schwachen Sanktionen bleiben in Kraft – mit begrenzten Folgen für die Wirtschaft. Unter diesen Umständen könnte das Unternehmervertrauen in Europa wieder zunehmen.”
Die neuen Leitzinsen in der Eurozone:
Die Schieferölrevolution stützt die Weltwirtschaft
Cornelissen weist darauf hin, dass Osteuropa nicht die einzige Region mit wachsenden geopolitischen Spannungen ist. Der Vormarsch der Islamisten im Irak stellt eine potenzielle Bedrohung für die Ölversorgung dar, auch wenn der Preis für die Sorte Brent, der im Juni einen Höchststand erreicht hatte, zurzeit abwärts tendiert.
„Ein wichtiger Faktor ist die Schieferölrevolution in den USA. Sie macht die USA sozusagen zum ‚Lieferanten der letzten Instanz’ – eine Funktion, die bisher Saudi-Arabien hatte”, führt Cornelissen weiter aus. „Es ist äußerst unsicher, wie lange die Schieferölrevolution dauern wird, aber die derzeit moderaten Ölpreise sind ein Segen für die Weltwirtschaft und auch für die Eurozone.”
„Der Ölpreis ist ein wichtiger Faktor, der zu einer niedrigen Gesamtinflation beiträgt. Ungeachtet der ganzen Diskussion über eine Deflation liegt die Kerninflation in der Eurozone im Vorjahresvergleich immer noch bei 0,9 %.”
„Die eher schwachen Sanktionen werden begrenzte Folgen für die Wirtschaft haben”
Die akkommodierende Geldpolitik schwächt den Euro
Cornelissen weist zwar darauf hin, dass die EZB immer noch viele Pfeile in ihrem Köcher hat, bezweifelt aber, ob das von ihr angekündigte Programm zum Ankauf von so genannten „Asset Backed Securities” („ABS” – durch Vermögenswerte unterlegte Wertpapiere) im Volumen von bis zu einer Billion Euro funktionieren kann:
„Da der ABS-Markt in Europa bisher wenig entwickelt ist, scheint dieses potenzielle Volumen ehrgeizig zu sein. Die Umsetzung des ABS-Programms braucht Zeit, und die positiven Wirkungen werden sich nur nach und nach bemerkbar machen. Insoweit es zu einer Schwächung des Euros beiträgt, wird sich das Programm auf europäische Exporteure allerdings unmittelbar positiv auswirken.”
„Die EZB kann immer noch auf eine letzte Waffe zurückgreifen: den breit angelegten Ankauf von Staatsanleihen im Rahmen des ‚Quantitative Easing’. Diese Waffe wird aber nur dann zum Einsatz kommen, wenn sich die europäische Wirtschaft weiter deutlich abschwächt. Diese Option steht sicherlich nach wie vor im Raum und trägt dazu bei, dass der Euro-Wechselkurs und die Kapitalmarktzinsen in der Eurozone niedrig bleiben.”
Die Finanzpolitik ist nicht mehr restriktiv
In einigen EU-Ländern sind nach wie vor Reformen notwendig, um eine merkliche langfristige Erholung zu fördern, mahnt Cornelissen. Auf dem Gipfeltreffen in Jackson Hole skizzierte EZB-Präsident Mario Draghi die Umrisse eines „großen Deals”, bei dem die EZB mehr tun würde, wenn im Gegenzug die Staatsausgaben (in Deutschland) erhöht und Strukturreformen (in Frankreich und Italien) durchgeführt werden.
„Obwohl die Chancen, dass in Frankreich und Italien bedeutende Reformpakete verabschiedet werden, gering sind, gibt es bereits eine politische Übereinkunft, die im Stabilitäts- und Wachstumspakt enthaltenen Haushaltsbestimmungen flexibel auszulegen”, meint Cornelissen.
„Der Spielraum für die so genannten automatischen Stabilisatoren wird in der Eurozone infolgedessen in den nächsten Monaten größer werden, und die Regierungen der Währungsunion würden nicht länger einen negativen Wachstumsbeitrag leisten.”
„Draghi hat die Umrisse eines ‚großen Deals’ skizziert”
Ausblick für die Rentenmärkte
Unterdessen sollten sich die Anleger darauf einstellen, dass es erst mal so weitergeht wie bisher; denn bemerkenswert niedrige Zinssätze und geringe Bonitätsaufschläge auf Staatsanleihen in der Eurozone werden uns in den nächsten Monaten erhalten bleiben, solange die EZB an einer eher lockeren Geldpolitik festhält, prognostiziert Robecos Chefökonom.
„Das Streben nach Rendite hat zur Folge, dass die Eurozone ihre derzeit niedrigen Zinssätze in die USA exportiert, wo 10-jährige Anleihen ca. 2,5 % Rendite bieten. Im Zuge der weiteren Erholung der US-Wirtschaft wird die Diskussion über den Zeitpunkt für eine erste Zinserhöhung lauter werden, und die Entwicklung könnte dann umgekehrt verlaufen: Die US-Kapitalmarktzinsen könnten die Kapitalmarktzinsen in Europa nach oben treiben.”
„Eine notwendige Voraussetzung hierfür wäre, dass die Erholung in Europa weitergeht, und dies hängt wiederum von der geopolitischen Entwicklung ab. Unser Grundszenario ist eine BIP-Zunahme im dritten Quartal, die den Pessimismus hinsichtlich der Erholung in Europa bremsen wird. Deshalb sehen wir angesichts der derzeitigen Renditen bei europäischen und US-Staatsanleihen kaum Wertpotenzial.”
Source: BONDWorld.ch
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