{"id":10580,"date":"2022-03-17T11:32:37","date_gmt":"2022-03-17T10:32:37","guid":{"rendered":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/?p=10580"},"modified":"2022-03-17T11:34:30","modified_gmt":"2022-03-17T10:34:30","slug":"union-investment-bremst-die-zinswende-die-us-wirtschaft-aus","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/union-investment-bremst-die-zinswende-die-us-wirtschaft-aus\/","title":{"rendered":"Union Investment: Bremst die Zinswende die US-Wirtschaft aus?"},"content":{"rendered":"

Union Investment: Steigende Zinsen wirken vielf\u00e4ltig auf die finanzielle Situation von Unternehmen und privaten Haushalten.<\/span><\/span><\/span><\/span><\/span><\/span><\/span><\/span><\/span><\/span><\/span><\/span><\/p>\n

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Von Dr. J\u00f6rg Zeuner, Chef\u00f6konom, Union Investment<\/strong><\/p>\n

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US-Konsumenten sind aktuell deutlich robuster aufgestellt als vor fr\u00fcheren Zinserh\u00f6hungszyklen. US-Unternehmen sind heute weniger abh\u00e4ngig von Bankkrediten und stehen vor einem Investitionsboom.<\/p>\n

Es kam nicht mehr wirklich \u00fcberraschend \u2013 und dennoch war es nicht allt\u00e4glich: Das erste Mal seit Dezember 2018 hat Jerome Powell, damals wie heute Chef der US-Notenbank Federal Reserve (Fed), am 16. M\u00e4rz eine Leitzinserh\u00f6hung angek\u00fcndigt. Um einen Viertel Prozentpunkt schraubten die W\u00e4hrungsh\u00fcter die Obergrenze ihres Zinsbandes herauf. Ging es vor dreieinhalb Jahren noch um die Marke von 2,5 Prozent, stehen die Zinsen nun immerhin bei 0,5 Prozent. Der Wirtschaftseinbruch infolge der Corona-Pandemie hatte zwischenzeitlich massive Senkungen n\u00f6tig gemacht.<\/p>\n

Doch jetzt wendet sich das Blatt. Die US-Wirtschaft l\u00e4uft heiss \u2013 auch aufgrund massiver fiskal- und geldpolitischer St\u00fctzungsmassnahmen. Hohe Inflations- und Besch\u00e4ftigungsraten lassen die Fed handeln. Zwar h\u00e4lt sich die Notenbank aufgrund des Krieges in der Ukraine nach vorne gerichtet alle M\u00f6glichkeiten offen. Dennoch ist klar: Der n\u00e4chste Zinserh\u00f6hungszyklus hat begonnen. Was aber bedeuten steigende Zinsen f\u00fcr die US-Konjunktur, f\u00fcr die Unternehmen und Konsumenten im Land? Oft heisst es, die Wirtschaft auf der anderen Seite des Atlantiks w\u00e4re so hoch verschuldet, dass sie allzu viele Zinserh\u00f6hungen nicht verkraften k\u00f6nne. Doch stimmt das wirklich?<\/p>\n

Die Theorie \u2013 Wirkungskan\u00e4le der Geldpolitik<\/strong><\/h6>\n

Dreh- und Angelpunkt f\u00fcr die \u00dcbersetzung steigender Zinsen in die Realwirtschaft sind die Kredite. Unternehmen finanzieren \u00fcber sie ebenso ihre Investitionen wie Privathaushalte ihren Konsum. Egal ob Bankkredite, Immobiliendarlehen oder Kreditkarten: steigende Zinsen bedeuten steigende Finanzierungskosten \u2013 und diese sind naturgem\u00e4ss wichtig f\u00fcr die Frage, ob eine Maschine oder ein Haus gekauft und mehr oder weniger konsumiert wird. Und das hat wiederum direkten Einfluss auf den Wirtschaftskreislauf und das Wachstum.<\/p>\n

Dabei lassen sich grunds\u00e4tzlich zwei Blickwinkel unterscheiden. Der sogenannte \u201eMoney view\u201c setzt auf der Seite der Kreditnachfrage an. In der Theorie sorgen vollkommene Kapitalm\u00e4rkte daf\u00fcr, dass Gesch\u00e4ftsbanken Zins\u00e4nderungen ohne gr\u00f6ssere Friktionen und Verz\u00f6gerungen an die Kreditnehmer weitergeben k\u00f6nnen \u2013 sie kommen also unmittelbar in der Realwirtschaft an. Beispiel Zinskanal: Die Anhebung der Leitzinsen sorgt f\u00fcr h\u00f6here kurzfristige Markt- und infolgedessen auch Realzinsen. Die Kapitalkosten steigen, Investitionen sinken. Gleichzeitig nimmt die Sparneigung zu und der Konsum \u2013 vor allem die Nachfrage etwa nach Immobilien und langlebigen Wirtschaftsg\u00fctern \u2013 nimmt ab.<\/p>\n

Blickwinkel auf die Wirkungskan\u00e4le<\/strong><\/h6>\n

In die gleiche Richtung wirken die Entwicklungen bei den Verm\u00f6genspreisen. H\u00f6here Zinsen machen Anleihen relativ attraktiver als Aktien. Gleichzeitig steigen die Kosten f\u00fcr die Wohnungsfinanzierung, was Immobilienpreise d\u00e4mpfen sollte. Niedrigere Aktienkurse und Immobilienpreise reduzieren allerdings das Verm\u00f6gen privater Haushalte, was sich wiederum in einem moderaterem Konsumwachstum niederschl\u00e4gt. \u00c4hnliches gilt f\u00fcr Unternehmen: Niedrigere Aktiennotierungen erh\u00f6hen die Kapitalbeschaffungskosten und d\u00e4mpfen die Investitionen.<\/p>\n

Der zweite Blickwinkel auf die Wirkungskan\u00e4le ist der sogenannte \u201eCredit view\u201c, der auf der Seite des Kreditangebots ansetzt. Hier werden auch unvollkommene Finanzm\u00e4rkte etwa in Form von Informationsasymmetrien und Regulierung einbezogen. Im Mittelpunkt steht die besondere Rolle der Gesch\u00e4ftsbanken im Kreditvergabeprozess.<\/p>\n

Denn auch das Kreditangebot der Geldh\u00e4user reagiert auf geldpolitische Impulse: Bei einer strafferen Geldpolitik werden die Banken in puncto Kreditvergabe selektiver. Hintergrund ist die Bef\u00fcrchtung, dass h\u00f6here Zinsen zu h\u00f6heren Kreditrisiken f\u00fchren k\u00f6nnten, etwa, weil Kreditnehmer riskantere Projekte in Angriff nehmen, oder weil nur noch Kreditnehmer mit schlechter Bonit\u00e4t bereit sind, die h\u00f6heren Zinsen zu zahlen, da sie das Geld um jeden Preis brauchen. Schliesslich sorgen sinkende Preise von Immobilien, Aktien und anderem Verm\u00f6gen daf\u00fcr, dass diese potenziellen Kreditsicherheiten weniger wert sind. Dadurch wird die Kreditvergabe weiter gebremst und werden Konsum- und Investitionsausgaben ged\u00e4mpft.<\/p>\n

Die Praxis \u2013 Konsumenten und Unternehmen im Zinserh\u00f6hungszyklus<\/h6>\n

Soviel zur Theorie. Aber halten diese volkswirtschaftlichen Modell\u00fcberlegungen auch in der Praxis stand? Und: Wie vergleichbar ist der aktuelle mit fr\u00fcheren Zinserh\u00f6hungszyklen? Beim Blick in die Vergangenheit f\u00e4llt auf, dass der Zusammenhang zwischen Leitzins\u00e4nderungen und dem Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) seit Mitte der 1990er-Jahre schw\u00e4cher geworden ist. W\u00e4hrend das US-BIP im Betrachtungszeitraum 1972 bis 1994 noch sehr schnell auf eine Ver\u00e4nderung der Leitzinsen reagiert hat, ist der Zusammenhang heute alles andere als eindeutig (siehe Abbildung).<\/p>\n

Die Gr\u00fcnde daf\u00fcr sind vielf\u00e4ltig. Zum einen wurde die Geldpolitik ab 1994 deutlich transparenter. Damit konnten auch Einkommenserwartungen und Ausgaben verl\u00e4sslicher gesteuert werden. Zum anderen sorgten regulatorische \u00c4nderungen wie etwa die stufenweise Abschaffung der H\u00f6chstzinsgrenzen f\u00fcr Einlagen (\u201eRegulation Q\u201c) f\u00fcr ein weniger volatiles Kreditangebot. Daneben vergr\u00f6sserten variabel verzinste H\u00e4user- und Konsumentenkredite nicht nur den Pool potenzieller Kreditnehmer. Sie f\u00fchrten auch dazu, dass die Kreditnachfrage weniger auf steigende Zinsen reagierte. Zuletzt nahm die Bedeutung klassischer Gesch\u00e4ftsbanken bei der Kreditvergabe durch einen wachsenden Schattenbankensektor ab. Kredite waren einer breiteren Schicht verf\u00fcgbar und Konsumenten nutzten den besseren Zugang zu Fremdfinanzierungen, um vor\u00fcbergehende Einkommensschocks abzufedern.<\/p>\n

Robuste Basis f\u00fcr den Start in Zinserh\u00f6hungszyklus<\/strong><\/h6>\n

Im Vergleich mit den Startpunkten der vergangenen Zinserh\u00f6hungszyklen 1994, 2004 und 2015 ist die US-Realwirtschaft heute besonders robust aufgestellt. Das gilt insbesondere f\u00fcr die Konsumenten: Die Arbeitslosenquote ist auf historischen Tiefstst\u00e4nden, gleichzeitig steigen die Stundenl\u00f6hne an. Die US-Wirtschaft l\u00e4uft unter Volllast \u2013 und sogar ein wenig dar\u00fcber. Was aber bedeutet das f\u00fcr die Auswirkungen einer nun wieder restriktiveren Geldpolitik?<\/p>\n

Die Wirkungskan\u00e4le haben wir beschrieben: Da die privaten Haushalte vor allem Immobilien sowie andere grosse Anschaffungen wie Autos, Wohnwagen, Boote und langlebige Haushaltsgegenst\u00e4nde \u00fcber Kredite finanzieren, sollten sich hier die Folgen steigender Zinsen am ehesten bemerkbar machen.<\/p>\n

Allerdings hilft den privaten Haushalten in diesem Zyklus ihre vergleichsweise gesunde Finanzsituation. Nach den \u00dcbertreibungen vor der Finanzkrise ist die Verschuldung privater Haushalte deutlich gesunken. So entf\u00e4llt \u2013 im Vergleich zu 2008 \u2013 heute ein deutlich geringerer Anteil der durchschnittlichen Einkommen auf Immobilien- und Kreditkartenschulden. Auch ist der Eigenkapitalanteil bei Immobiliendarlehen gestiegen, w\u00e4hrend die Anzahl variabel verzinster Kredite deutlich zur\u00fcckgegangen ist. Hinzu kommt: Der H\u00e4usermarkt ist extrem eng. Stark fallende Preise, die sich negativ auf die Kreditw\u00fcrdigkeit auswirken, sind damit nicht zu erwarten. Davon profitieren vor allem auch die unteren Einkommensklassen, die grunds\u00e4tzlich eine h\u00f6here Konsumneigung haben. Ihre L\u00f6hne sind zuletzt \u00fcberproportional stark gestiegen, ihre finanzielle Ausganslage ist damit gut. Das ist insofern wichtig, da bei Haushalten mit geringeren Einkommen der Ausgabenanteil f\u00fcr Wohnen und Konsum vergleichsweise gr\u00f6sser ist als bei mittleren und oberen Einkommensklassen \u2013 entsprechend hoch ist grunds\u00e4tzlich auch ihre Zinssensitivit\u00e4t.<\/p>\n

Beginn eines Investitionsbooms<\/strong><\/h6>\n

Wie steht es aber um die Unternehmen? Auch hier zeigt sich, dass die Theorie in der j\u00fcngeren Vergangenheit nur noch wenig mit der Praxis gemein hat: Unternehmensinvestitionen reagierten zuletzt nicht mehr stark auf eine restriktivere Geldpolitik. Ein Grund: US-Unternehmen setzen bei der Finanzierung von Investitionen viel st\u00e4rker auf den Kapitalmarkt als auf Bankkredite. Unternehmensanleihen sind mit Blick auf die Gesamtverschuldung des Sektors etwa um den Faktor sechs wichtiger als Darlehen von Gesch\u00e4ftsbanken. Restriktivere Kreditvergabestandards der Geldh\u00e4user treffen daher in der Regel nur einen geringen Teil des US-Unternehmenssektors, der auch nur von untergeordneter Bedeutung f\u00fcr die gesamte Investitionst\u00e4tigkeit ist. Wichtiger f\u00fcr die Investitionsneigung als die kurzfristige Zinsentwicklung sind f\u00fcr Unternehmen laut einer Umfrage ohnehin andere Dinge: die eigene Liquidit\u00e4tssituation und die langfristigen Investitionspl\u00e4ne. Letztere werden dabei an der erwarteten Nachfrage nach Produkten und Dienstleistungen ausgerichtet.<\/p>\n

Deshalb gehen wir auch davon aus, dass sich die USA am Beginn eines Investitionsbooms befinden, der durch die j\u00fcngsten geopolitischen Entwicklungen sogar noch verst\u00e4rkt wird. Die wichtigsten Treiber sind neben der gr\u00fcnen Transformation die Restrukturierung strategisch wichtiger Lieferketten und die Schaffung von Energieunabh\u00e4ngigkeit. Der russische Einmarsch in der Ukraine macht die Minimierung von strategischen Abh\u00e4ngigkeiten endg\u00fcltig zur Pflicht. Dieser Boom, der auch zu einem h\u00f6heren Produktivit\u00e4tswachstum f\u00fchren sollte, macht h\u00f6here Leitzinsen als im vergangenen Zinserh\u00f6hungszyklus sogar zur Notwendigkeit, um eine anhaltende \u00dcberhitzung der Wirtschaft zu verhindern. Dar\u00fcber hinaus wirkt er auch positiv auf den Arbeitsmarkt und die Einkommensentwicklung der privaten Haushalte, womit auch diese h\u00f6here Zinsen leichter abfedern k\u00f6nnen.<\/p>\n

Fazit und Ausblick<\/strong><\/h6>\n

Die US-Wirtschaft ist gut f\u00fcr den anstehenden Zinserh\u00f6hungszyklus ger\u00fcstet. Durch die erheblichen Fiskalmassnahmen zur Bek\u00e4mpfung der Pandemie-Folgen, die deutliche Entschuldung nach der Finanzkrise und den extrem robusten Arbeitsmarkt stehen die privaten Haushalte vor diesem Zyklus sogar besser da als vor den vorangegangenen. \u00c4hnlich geht es den Unternehmen. F\u00fcr ihre langfristigen Investitionspl\u00e4ne sind h\u00f6here Kapitalkosten kein allzu relevantes Entscheidungskriterium \u2013 schon gar nicht, wenn die Nachfrageaussichten f\u00fcr viele Firmen ob der laufenden Megatrends so rosig sind wie schon lange nicht mehr.<\/p>\n

Es sind damit andere Faktoren, die zu einer Wachstumsabschw\u00e4chung f\u00fchren k\u00f6nnen \u2013 m\u00f6glicherweise sogar mit der Konsequenz einer Unterbrechung im Zinserh\u00f6hungszyklus. Bleiben etwa die Rohstoffpreise anhaltend hoch, w\u00fcrde dies vor allem bei unteren Einkommensklassen f\u00fcr Kaufkraftverluste sorgen. Denn diese wenden einen gr\u00f6sseren Anteil ihre Ausgaben f\u00fcr die vom Anstieg besonders betroffenen Bereiche Nahrungsmittel und Transport auf. Daneben k\u00f6nnte eine noch st\u00e4rkere Aufwertung des US-Dollars die Exportt\u00e4tigkeit und damit das BIP belasten. Schliesslich w\u00fcrde die US-Wirtschaft auch unter einer Wachstumseintr\u00fcbung der wichtigsten Handelspartner leiden. Schlagen die hohen Energiepreise und die neuerlichen Verwerfungen in den internationalen Lieferketten auf die Nachfrage etwa aus Europa durch, d\u00fcrfte dies zus\u00e4tzlich den US-Export bremsen.<\/p>\n

All dies d\u00fcrfte aber lediglich zu einer vor\u00fcbergehenden Pause im Zinserh\u00f6hungszyklus f\u00fchren. Eine fr\u00fchzeitige Beendigung der Zinsanhebungen ist angesichts der unterliegenden St\u00e4rke der US-Wirtschaft, unter anderem durch den von uns erwarteten Investitionsboom, nicht zu erwarten.<\/p>\n

Quelle: BondWorld<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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