Robert M. Almeida, Jr., Portfoliomanager und Globaler Investmentstratege bei MFS Investment Management<\/strong><\/p>\r\n
\r\nAllen gemein ist, dass in ihrem Rahmen Extreme korrigiert werden \u2013 allerdings jedes Mal andere.<\/p>\r\n
Beispielsweise waren die pandemiebedingten Lockdowns Anfang 2020 der Funke, der den Markt zum Brennen brachte. Dafu\u0308r verantwortlich, dass er u\u0308berhaupt brennen konnte, waren aber die u\u0308ber Jahre hinweg angeh\u00e4uften Schulden der Unternehmen und ihre fragilen Bilanzstrukturen. Die internationale Finanzkrise 2008 brachte den Markt wieder ins Gleichgewicht, nachdem die viel zu hohen Kredite US-amerikanischer Haushalte zu Finanzinstrumenten zusammengefasst und von internationalen Finanzinstituten gekauft worden waren. Die Rezession und die Kapitalverluste nach dem Platzen der Technologie- und Telekommunikationsblase in den sp\u00e4ten 1990er-Jahren waren eine Korrektur der Ungleichgewichte durch Investitionen, die weit u\u0308ber das wirtschaftlich Notwendige hinausgingen.<\/p>\r\n
Viele meinen, dass Krisen \u2013 unabh\u00e4ngig davon, ob sie die Wirtschaft, W\u00e4hrungen, Aktien, Anleihen oder Wohnimmobilien betreffen \u2013 die Folge zu hoher Verschuldung sind. Das ist nur zum Teil richtig. Zwar sind die Schulden in allen Krisen der letzten Jahrhunderte ein Thema, aber ein Problem sind sie nur dann, wenn man sie nicht zuru\u0308ckzahlen kann. Wenn schuldenfinanzierte laufende Ertr\u00e4ge oder Sicherheiten unter Druck geraten, wird das Ungleichgewicht zwischen Verm\u00f6gen und Schulden zu einem echten Problem. Wenn die Werte von Sicherheiten fallen oder die laufenden Ertr\u00e4ge einbrechen, mu\u0308ssen Schuldner neue Sicherheiten bieten oder den Kredit zuru\u0308ckzahlen. So entsteht ein Teufelskreis, der zu Zwangsverk\u00e4ufen zu einem denkbar ungu\u0308nstigen Zeitpunkt fu\u0308hrt, sodass eine Finanzkrise folgt.<\/p>\r\n
Was hat das mit der heutigen Lage zu tun?<\/strong><\/p>\r\nEine der immer wieder genannten Eigenschaften des Unternehmenswachstums nach 2008 war \u201elangfristige Stagnation\u201c. Das ist Volkswirte-Jargon fu\u0308r schwaches Wachstum bei zugleich niedriger Inflation, weil mehr gespart als investiert wird. W\u00e4hrend der entt\u00e4uschenden Wirtschaftserholung der 2010er-Jahre l\u00f6sten die steigenden Ersparnisse privater Haushalte und Unternehmen bei den internationalen Zentralbanken Deflations\u00e4ngste aus, sodass sie zum Quantitative Easing griffen.<\/p>\r\n
Weil die Sparer leer ausgingen, investierten sie ihr Kapital in Staats- und Unternehmensanleihen, um Ertr\u00e4ge zu erzielen. Aber wegen der schwachen Konjunktur war die Nachfrage nach Kapital gering. In Anbetracht der Wirtschaftslage sollten Unternehmen eher vorsichtig sein, statt in neue Projekte und Produktionskapazit\u00e4ten zu investieren. Die Kombination aus Kreditgebern, die ihr Geld feilboten, und dem geringen Interesse der Marktteilnehmer daran dru\u0308ckte die Anleihenrenditen auf bis dahin einzigartig niedrige Niveaus. Eine Seite musste nachgeben.<\/p>\r\n
Die Anbieter schufen sich selbst eine Nachfrage. Die Finanzierungsbedingungen fu\u0308r Unternehmen waren einfach zu gu\u0308nstig, um nicht zuzugreifen. Das Ergebnis waren so viele Staats- und Unternehmensanleihen-Emissionen wie noch nie und enorme Verschuldungsquoten, weil die Unternehmen versuchten, die Aktion\u00e4rsertr\u00e4ge durch \u00dcbernahmen, Aktienru\u0308ckk\u00e4ufe und h\u00f6here Dividendenausschu\u0308ttungen aufzuwerten. Durch die h\u00f6here Verschuldung stiegen die Bewertungen risikoreicher Wertpapiere ungerechtfertigt stark an. Die Realwirtschaft hielt nicht mit. Wie schon gesagt: Nicht die H\u00f6he der Schulden ist das Problem, sondern das Verh\u00e4ltnis zwischen Verm\u00f6gen und Schulden.<\/p>\r\n
Niedrigere laufende Ertr\u00e4ge und Abschreibungen<\/strong><\/p>\r\nZurzeit l\u00e4sst das Wachstum nach, und die Rezessionsrisiken steigen \u2013 weltweit. Weil durch die immer geringere Endverbrauchernachfrage die Ums\u00e4tze sinken, die Lager immer voller werden und zugleich Kapital- und Lohnkosten steigen, geraten die Margen unter Druck. In den letzten Wochen haben einige bekannte Unternehmen ihre Gewinnprognosen gesenkt. Aus unserer Sicht werden noch mehr hinzukommen. Nach Jahren mit einer hohen Verschuldung schw\u00e4cht die Kombination aus ru\u0308ckl\u00e4ufigen laufenden Ertr\u00e4gen und hohen festen Zahlungsverpflichtungen die Bilanzen.<\/p>\r\n
Fremdfinanzierte \u00dcbernahmen waren fu\u0308r Unternehmen w\u00e4hrend der Stagnation und nach den Lockdowns ein wesentlicher Wachstumsfaktor. 2022 sind die Kurse b\u00f6rsennotierter Wertpapiere \u2013 von Staatsanleihen mit AAA-Rating bis hin zu Aktien \u2013 gefallen, weil die Renditen risikoloser Papiere nicht mehr bei oder unter null lagen. Angesichts der deutlichen Bewertungsru\u0308ckg\u00e4nge b\u00f6rsennotierter Wertpapiere seit Anfang des Jahres ist davon auszugehen, dass es an den privaten M\u00e4rkten \u00e4hnlich aussieht. Abgesehen von den offensichtlichen Risiken schuldenfinanzierter Private-Debt-Portfolios und \u00e4hnlicher Investments k\u00f6nnte dies zu einer Spirale werden, die auch die B\u00f6rsen betrifft.<\/p>\r\n
In Anbetracht der vielen Innovationen und Verzerrungen durch moderne Technologien und der seit mehreren Jahrzehnten fallenden Kreditkosten u\u0308berrascht es nicht, dass der Goodwill in den Unternehmensbilanzen \u2013 ein immaterieller Verm\u00f6genswert, der entsteht, wenn ein Unternehmen ein anderes zu einem Preis u\u0308bernimmt, der u\u0308ber dem Nettoverm\u00f6genswert liegt \u2013 in den letzten 20 Jahren stetig gestiegen ist. Sein Anteil am Aktion\u00e4rskapital hat in den USA und Europa enorm zugelegt, auf fast 50% und u\u0308ber 40%.<\/p>\r\n
Wie bei privaten Verm\u00f6genswerten beruht der Wert des Goodwill auf Annahmen, wobei im letzteren Fall die Annahmen oft sehr optimistisch waren und wahrscheinlich korrigiert werden mu\u0308ssen. Nicht nur niedrigere Margen und Gewinne sind Risiken, sondern auch die Aussicht auf Abschreibungen. Sie wirken sich auf die Verschuldungsquoten aus, sodass Bilanzen invertieren k\u00f6nnen, also der Wert des Unternehmensverm\u00f6gens negativ mit den Unternehmensschulden korreliert ist.<\/p>\r\n
Fazit:<\/strong> Lange haben wir geglaubt, dass die Bilanzen vor COVID anf\u00e4llig waren. Der Abschwung 2020 h\u00e4tte zu einer Korrektur beitragen k\u00f6nnen. Hat er aber nicht. Da das Rezessionsrisiko und die Kosten weltweit steigen, k\u00f6nnten die Unternehmenserl\u00f6se entt\u00e4uschend schwach sein. Hinzu kommt, dass der Goodwill im Zusammenhang mit \u00dcbernahmen deutlich nach unten korrigiert werden muss, w\u00e4hrend wegen der au\u00dfergew\u00f6hnlich lockeren Geldpolitik im Jahr 2020 zugleich die Verschuldung steigt. Vor diesem Hintergrund muss man seine Hausaufgaben machen und Fundamentalanalysen anstellen \u2013 und darauf achten, ob die Bilanzen invertieren.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\nQuelle: BondWorld.ch<\/p>\r\n\r\n\r\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
MFS IM : Finanzkrisen fu\u0308hlen sich immer \u00e4hnlich an, weil sie in der Regel zu einem allgemeinen Ru\u0308ckgang der Bewertungen fu\u0308hren. Aber das stimmt nicht. Jede ist anders.<\/p>\n","protected":false},"author":4,"featured_media":8403,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"telegram_tosend":false,"telegram_tosend_message":"","telegram_tosend_target":0,"footnotes":"","_wpscp_schedule_draft_date":"","_wpscp_schedule_republish_date":"","_wpscppro_advance_schedule":false,"_wpscppro_advance_schedule_date":"","_wpscppro_dont_share_socialmedia":false,"_wpscppro_custom_social_share_image":0,"_facebook_share_type":"","_twitter_share_type":"","_linkedin_share_type":"","_pinterest_share_type":"","_linkedin_share_type_page":"","_instagram_share_type":"","_medium_share_type":"","_threads_share_type":"","_google_business_share_type":"","_selected_social_profile":[],"_wpsp_enable_custom_social_template":false,"_wpsp_social_scheduling":{"enabled":false,"datetime":null,"platforms":[],"status":"template_only","dateOption":"today","timeOption":"now","customDays":"","customHours":"","customDate":"","customTime":"","schedulingType":"absolute"},"_wpsp_active_default_template":true},"categories":[37],"tags":[188,229],"class_list":["post-12896","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-marktanalyse","tag-mfs","tag-mfs-im"],"blocksy_meta":{"styles_descriptor":{"styles":{"desktop":"","tablet":"","mobile":""},"google_fonts":[],"version":6}},"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/12896","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/users\/4"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=12896"}],"version-history":[{"count":2,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/12896\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":12898,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/12896\/revisions\/12898"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/media\/8403"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=12896"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=12896"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=12896"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}