Von Ariel Bezalel, Investment Manager (Photo), Fixed Income, and Harry Richards, Investment Manager, Fixed Income, bei Jupiter Asset Management<\/strong><\/p>\n
\nInzwischen sind mehrere Quartale vergangen, seitdem wir erstmals auf Anzeichen von Schw\u00e4che (oder\u00a0 Erm\u00fcdung) in vielen grossen Volkswirtschaften hingewiesen haben. Seither hat sich nichts ge\u00e4ndert. Die\u00a0 Zentralbanken haben ihre Geldpolitik bereits deutlich gestrafft. In der Wirtschaft ist das bislang aber erst\u00a0 ansatzweise zu sp\u00fcren. Ein deutlich langsameres Wachstum, eine weitere Straffung der Geldpolitik (ein\u0002schliesslich der Drosselung der Anleihenk\u00e4ufe) und eine mittelfristig schw\u00e4chere Inflation zeichnen sich ab.
\nDie Risiken nehmen zu. Wir sind davon \u00fcberzeugt, dass diese Faktoren die Zentralbanken letztlich zur\u00a0 Kehrtwende veranlassen werden, um das Finanzsystem zu stabilisieren und noch gravierendere Auswirk\u0002ungen auf die Wirtschaft zu verhindern.<\/p>\n
Die Gefahren f\u00fcr die Finanzstabilit\u00e4t haben sich bereits erh\u00f6ht, wobei dies nat\u00fcrlich eine ganz andere Sorge\u00a0 ist als die allgemeinen Wachstums- und Inflations\u00e4ngste. Nach vielen Jahren niedriger Zinsen und einer\u00a0 lockeren Geldpolitik bef\u00fcrchten wir, dass sich in Teilen des Marktes versteckte oder untersch\u00e4tzte Leverage Risiken aufgebaut haben. Finanzunf\u00e4lle ereignen sich in der Regel dann, wenn ein derartiges Leverage in\u00a0 den Fokus r\u00fcckt, weil starke Marktbewegungen die Anf\u00e4lligkeit des Systems aufdecken. Vergangene\u00a0 Beispiele f\u00fcr derartige Bewegungen sind eine starke Aufwertung des US-Dollars, ein erheblicher Anstieg des\u00a0 \u00d6lpreises im Jahresvergleich oder das Erreichen bestimmter Schwellenwerte bei den l\u00e4ngerfristigen Zinsen.\u00a0 2022 waren alle drei Stressfaktoren zu beobachten! Daher sehen wir den Rest des Jahres 2022 und die\u00a0 ersten Monate des Jahres 2023 als entscheidende Phase f\u00fcr die Finanzm\u00e4rkte an und bleiben wachsam\u00a0 gegen\u00fcber ersten Anzeichen einer weiteren Destabilisierung.<\/p>\n
In unseren Gespr\u00e4chen mit Kunden haben wir zuletzt vor m\u00f6glichen Ausl\u00f6sern eines Schocks f\u00fcr die\u00a0 Finanzstabilit\u00e4t gewarnt, von denen es viele gibt. Das erste Ereignis ist immer unerwartet. So hatten wir die\u00a0 mehrst\u00fcndige Panik am britischen Staatsanleihenmarkt in der letzten Septemberwoche und die erhebliche\u00a0 Volatilit\u00e4t in der ersten Oktoberh\u00e4lfte auch nicht vorhergesehen. Hier ging das Risiko vor allem vom briti schen Rentensystem und \u201elangweiligen\u201c Liability-Driven-Investment (LDI)-Mandaten aus. Trotzdem ist dies ein klares Beispiel f\u00fcr die unerwarteten Verwundbarkeiten, um die es uns hier geht.<\/p>\n
Die Bank of England reagierte mit einem dramatischen Kurswechsel: Innerhalb von zwei Tagen ging sie von\u00a0 der quantitativen Straffung zu einer \u201avor\u00fcbergehenden\u2018 quantitativen Lockerung \u00fcber. Das sollte nicht\u00a0 \u00fcberraschen. Auch wenn die Preisstabilit\u00e4t in der Regel ihr Hauptmandat ist, sind die Zentralbanken auch\u00a0 H\u00fcter der Finanzstabilit\u00e4t. Und wenn diese gef\u00e4hrdet ist, verschwimmen die Grenzen und die Zentralbanken\u00a0 k\u00f6nnen sich gezwungen sehen zu handeln, um das System aufrechtzuerhalten.<\/p>\n
Mit Blick auf die kommenden Monate sehen wir mindestens drei grosse Verwundbarkeiten:<\/strong><\/p>\n1. Die drastische Versch\u00e4rfung der Finanzierungsbedingungen und ihre m\u00f6glichen Folgen. Die LDI\u0002Mandate in Grossbritannien sind daf\u00fcr ein gutes Beispiel.<\/p>\n
2. China. In den vergangenen Monaten wurde in den Medien etwas weniger \u00fcber China berichtet. Aus\u00a0 der Blase, die sich am chinesischen Immobilienmarkt gebildet hat, ist die Luft jedoch noch nicht\u00a0 vollst\u00e4ndig entwichen. Aus der l\u00e4ngerfristigen Perspektive f\u00e4llt es schwer, eine auf Bau- und Infra\u0002strukturausgaben basierende Wirtschaft mit besorgniserregenden Prognosen f\u00fcr das Bev\u00f6lkerungs\u0002wachstum, dem Wunsch, \u201eflutartige Stimulierungsmassnahmen\u201c zu vermeiden, und schwindelerre\u0002gend hohen BIP-Zielen in Einklang zu bringen.<\/p>\n
3. Der Wohnungsmarkt. China hat seine eigenen Probleme mit dem Wohnungsmarkt, aber in vielen\u00a0 Industriel\u00e4ndern sieht es ebenfalls nicht gerade rosig aus. Nach dem parabolischen Anstieg der Immobilienpreise in den letzten Jahren wurde in den USA, Australien, Neuseeland und Grossbri\u0002tannien zuletzt ein moderaterer Preisanstieg und in einigen F\u00e4llen sogar ein R\u00fcckgang der Immobi\u0002lienpreise verzeichnet. Die versch\u00e4rften Finanzierungsbedingungen haben Wohnraum immer weniger erschwinglich gemacht, und w\u00e4hrend variabel verzinste Hypotheken in den USA kein\u00a0 grosses Problem darstellen, sind sie in Grossbritannien und Australien definitiv ein Sorgenfaktor.<\/p>\n
Dies sind nur einige der Verwundbarkeiten, die wir aktuell sehen (andere Faktoren k\u00f6nnten die Energiekrise in Europa, die Geopolitik oder Liquidit\u00e4tsinkongruenzen sein) \u2013 sie alle k\u00f6nnten zu massiven Preis\u00e4nde\u0002rungen an den M\u00e4rkten f\u00fchren.<\/p>\n
Dabei geht es hier nicht nur um die Finanzstabilit\u00e4t, sondern auch um das schw\u00e4chere Wachstum und die\u00a0 Inflation. Im September und Oktober wurden weitere unerwartet hohe Inflationszahlen ver\u00f6ffentlicht. Wir\u00a0 glauben jedoch, dass die Inflation letztlich nachgeben wird, wenn auch nicht so schnell, wie es der Fed lieb\u00a0 w\u00e4re. Die Verbraucherstimmung ist nach wie vor schwach, die Lagerbest\u00e4nde steigen weiter an (z. B. Nike,\u00a0 Micron Technology), die Auftr\u00e4ge f\u00fcr langlebige G\u00fcter sind r\u00fcckl\u00e4ufig und die Komponenten des ISM f\u00fcr\u00a0 Auftragseing\u00e4nge und Besch\u00e4ftigung sind eingebrochen. Dies sind Anzeichen, die uns erneut zu der\u00a0 Annahme veranlassen, dass es in den kommenden Quartalen zu einer gewissen Verlangsamung des\u00a0 Anstiegs der G\u00fcterpreise kommen k\u00f6nnte. Die Rohstoffpreise sinken weiter, was den Druck auf die Gesamt\u0002inflationszahlen verringert, die US-Hauspreise verlangsamen sich, und im August wurden erstmals sinkende\u00a0 Mieten gemeldet. Tats\u00e4chlich war die Unterkunft\/Wohnen-Komponente in den vergangenen Monaten ein\u00a0 wichtiger Faktor f\u00fcr den Anstieg der Verbraucherpreise. Auch wenn derartige Werte nicht heruntergespielt\u00a0 werden sollten, gilt es zu beachten, dass es sich bei der Mietpreiskomponente im Verbraucherpreisindex um\u00a0 einen strukturell nachlaufenden Faktor handelt.<\/p>\n
Jenseits der ISM-Komponenten sind die Zahlen vom US-Arbeitsmarkt weiterhin gut. Der zuletzt beobachtete R\u00fcckgang der offenen Stellen (zugegebenermassen von einem sehr hohen Niveau aus) k\u00f6nnte ein erstes Signal daf\u00fcr sein, dass sich das Blatt wendet. Dar\u00fcber hinaus haben immer mehr Unternehmen einen\u00a0 Einstellungsstopp oder Stellenabbau angek\u00fcndigt (zuletzt Stanley Black & Decker, Meta, Softbank, Gap und Boeing).<\/p>\n
F\u00fcr die Anleger war der Anpassungsprozess an die Inflation bislang sehr schmerzhaft, aber es gibt auch Lichtblicke. Gemessen an den All-in-Yields erscheinen Anleihen zunehmend attraktiv bewertet (insbesonde\u0002re im Vergleich zu Aktien). Noch gr\u00f6ssere Anlagechancen sehen wir in der Duration und Staatsanleihen in\u00a0 den USA, Australien und S\u00fcdkorea. Gleichzeitig erscheinen die Credit Spreads nach der j\u00fcngsten Auswei\u0002tung wieder attraktiver. In Europa zum Beispiel bieten bonit\u00e4tsschw\u00e4chere Investment-Grade-Anleihen (die\u00a0 von den grossen Ratingagenturen mit BBB bewertet werden) und das h\u00f6here Qualit\u00e4tssegment des High\u0002Yield-Marktes (Anleihen, die von den grossen Ratingagenturen mit BB bewertet werden) inzwischen einen\u00a0 Renditeaufschlag gegen\u00fcber deutschen Bundesanleihen, der nicht allzu weit vom Spreadniveau w\u00e4hrend\u00a0 der Corona-Krise entfernt ist. Selbst sehr defensive Titel aus dem Telekommunikations- oder\u00a0 Gesundheitsbereich rentieren derzeit mit 7-9%.<\/p>\n
Quelle: BondWorld<\/p>\n
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