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\nvon Talib Sheikh (photo) , Head of Strategy, Multi-Asset, sowie Mark Richards, Stratege und Matthew Morgan, Investment Director im Multi-Asset-Team bei Jupiter AM.<\/strong><\/p>\n
\nwie ernst es die Zentralbank mit ihrem Versprechen gemeint hat, eine h\u00f6here Durchschnittsinflation zu tolerieren.<\/p>\n
Doch die Fed verschafft sich effektiv Handlungsspielraum f\u00fcr das Szenario einer hartn\u00e4ckigeren Inflation.<\/p>\n
Bei ihrer Sitzung im Juni hielt die Fed eine geldpolitische \u00dcberraschung f\u00fcr Anleger bereit. Die Erkenntnis, dass die Notenbank die Zinsen fr\u00fcher als erwartet anheben k\u00f6nnte, versetzte die M\u00e4rkte in Aufruhr. Im Vorfeld der Sitzung hatten Vertreter der Fed stets auf ihrer Einsch\u00e4tzung beharrt, dass die aktuellen Infla-tionsindikatoren \u201evor\u00fcbergehender Natur\u201c seien. Befeuert wurden die Turbulenzen zudem dadurch, dass die im vergangenen Jahr eingef\u00fchrte flexible Ausrichtung auf ein durchschnittliches Inflationsziel (Flexible Average Inflation Targeting, \u201eFAIT\u201c) f\u00fcr eine Beruhigung an den M\u00e4rkten gesorgt hatte.<\/p>\n
Wir haben jedoch bereits mehrfach darauf hingewiesen, dass diese Strategieanpassung Vorbote eines grundlegenden geldpolitischen Kurswechsels der Fed war. Nachdem die Fed der Inflation 40 Jahre den Kampf angesagt hatte, kommt die Umstellung auf FAIT einem toleranteren Kurs gleich, bei dem die Wirtschaft sich k\u00fcnftig st\u00e4rker aufheizen k\u00f6nnte. Die Fed w\u00fcrde erst bei einer gestiegenen Inflation und gefestigten Inflationserwartungen im Sinne ihres Mandats eingreifen. Diese Einsch\u00e4tzung schien sich im Verlauf dieses Jahres zu best\u00e4tigen, und Aussagen der Fed beschwichtigten die M\u00e4rkte zus\u00e4tzlich.<\/p>\n
Nicht die Strategie hat sich ge\u00e4ndert, sondern die Einsch\u00e4tzung der Inflationsrisiken<\/strong><\/h6>\nDer j\u00fcngste Dot-Plot zeigt jedoch, dass die meisten Fed-Vertreter bis Ende 2023 mit zwei Zinserh\u00f6hungen rechnen \u2013 eine klare Wende gegen\u00fcber der Sitzung vom M\u00e4rz. Bislang hatte die Fed zugesagt, ihre Mass-nahmen an der Entwicklung der Inflation auszurichten und dabei ein grossz\u00fcgiges Mass anzuwenden, bevor sie t\u00e4tig w\u00fcrde. Dabei w\u00fcrde sie \u00fcber einen gewissen Zeitraum eine Inflation \u00fcber der Zielmarke tolerieren, um mittelfristig ein durchschnittliches Inflationsziel zu erreichen. Auf den ersten Blick scheint es, dass die Fed ihren geplanten Zinskurs als Reaktion auf die von ihr wahrgenommenen Aufw\u00e4rtsrisiken f\u00fcr ihre Inflationsprognosen ge\u00e4ndert hat, ohne die Wachstumserwartungen entsprechend anzuheben. Entspricht dies einem Strategiewechsel?<\/p>\n
Unsere Ansicht nach nicht. Nicht die Strategie hat sich ge\u00e4ndert, sondern die Einsch\u00e4tzung der Inflations-risiken durch die Fed. Der Ausschuss war sich einig, dass die Unsicherheit im Zusammenhang mit der Inflation hoch ist, und dem schliessen wir uns an. Lieferengp\u00e4sse erschweren die Interpretation der Daten. Die Mehrheit der Ausschussmitglieder ist der Ansicht, dass insgesamt gesehen ein Anstieg der Inflation droht. Normalerweise ignorieren wir das Punktediagramm und Kommentare von Akteuren ausserhalb des \u201eKerns\u201c. Allerdings scheint FAIT-\u201eArchitekt\u201c und Fed-Vizevorsitzender Richard Clarida dem Kreis der Mitglieder anzugeh\u00f6ren, die sich f\u00fcr zwei Zinserh\u00f6hungen im Jahr 2023 aussprechen.<\/p>\n
Der andere Grund, warum wir hier keinen Strategiewechsel sehen, liegt darin, dass keine grossen \u00c4nderungen vorgenommen wurden: Die Fed hat ihre Inflationserwartungen moderat angehoben und dabei auf ein sehr hohes Mass an Unsicherheit hingewiesen, und sie hat das geplante Tempo der Zinserh\u00f6-hungen ebenfalls moderat beschleunigt. Dieses ist weiterhin sehr gering und abh\u00e4ngig davon, dass die Prognosen eintreten. Sollte sich die Inflation, wie von vielen erwartet, als vor\u00fcbergehend erweisen, hat die Fed im weiteren Jahresverlauf viel Spielraum, um zu einer expansiven Haltung \u00fcberzugehen. Indem sie die Unsicherheit jetzt erh\u00f6ht, verschafft sie sich eine zweiseitige Optionalit\u00e4t \u2013 sie kann also beides haben.<\/p>\n
Drei treibende Kr\u00e4fte f\u00fcr Ver\u00e4nderung <\/strong><\/h6>\nWir haben die j\u00fcngsten \u00c4usserungen von Fed-Chef Powell sowie die Kommentare, die er und einige seiner Kollegen seit der Sitzung abgegeben haben, analysiert und fassen die \u00dcberlegungen der Fed wie folgt zusammen:<\/p>\n
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Inflation versus Besch\u00e4ftigung <\/strong><\/h6>\n<\/li>\n<\/ol>\nWir denken, dass die Fed gehofft hatte, das Hochfahren der Wirtschaft w\u00fcrde die Vollbesch\u00e4ftigung in den USA rasch wiederherstellen und die Inflation w\u00fcrde im Zuge dessen leicht anziehen. Das Gegenteil war der Fall: Die Inflation ist kontinuierlich gestiegen, das Stellenwachstum hingegen hinter den Erwartungen zur\u00fcckgeblieben. Powell nannte auf der letzten Sitzung Lieferengp\u00e4sse als Ausl\u00f6ser f\u00fcr einen Inflationsan-stieg. Die Fed betrachtet die Inflation nach wie vor als vor\u00fcbergehend, sieht jedoch eine gewisse Gefahr, dass sie etwas l\u00e4nger als erwartet anh\u00e4lt \u2013 ein Risiko, dass sie steuern will.<\/p>\n
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Risikomanagement <\/strong><\/h6>\n<\/li>\n<\/ol>\nDer Umgang mit dem \u201eRisiko\u201c eines \u00fcberraschenden Inflationsanstiegs ist dabei von zentraler Bedeutung: Die Fed hat ihre Inflationsprognosen f\u00fcr 2023 nicht ge\u00e4ndert, geht jedoch nun insgesamt eher von einem Aufw\u00e4rtsrisiko aus. Dies scheint die Motivation hinter der erwarteten k\u00fcnftigen Zinspolitik zu sein. Damit kommt allerdings der Aspekt \u201eRisikomanagement\u201c wieder ins Spiel: Es geht darum, die Sorge zu be-schwichtigen, die Fed k\u00f6nnte durch eine zu expansive Haltung eine \u00dcberhitzung der Wirtschaft zulassen, sodass im weiteren Verlauf aggressive Zinserh\u00f6hungen n\u00f6tig w\u00e4ren. Die Fed hat ihrer Ansicht nach ein m\u00e4ssiges Risiko eines Inflationsanstiegs gesehen und ihre Forward Guidance moderat angepasst, um dieses Risiko zu steuern.<\/p>\n
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Fiskalpolitik <\/strong><\/h6>\n<\/li>\n<\/ol>\nEinige Mitglieder des Ausschusses merkten an, dass auch die Fiskalpolitik in diesem Jahr bisher positiv \u00fcberrascht habe. Die Arbeitslosenunterst\u00fctzungen werden den gesamten Sommer \u00fcber fortgesetzt, und ab diesem Monat erhalten Familien bis zu 500 US-Dollar Kindergeld monatlich. Die Regierung bem\u00fcht sich weiter um die Vereinbarung eines Infrastrukturplans, der in den n\u00e4chsten 18 Monaten vermutlich zu weiteren Ausgaben f\u00fchren wird. Das geh\u00f6rt zweifelsohne zum Ansatz der Fed: Die Fiskalpolitik \u00fcbernimmt den Grossteil der Last, und daran wird sich auch k\u00fcnftig nichts \u00e4ndern.<\/p>\n
\u201eF\u201c in \u201eFAIT\u201c als Risikofaktor <\/strong><\/h6>\nIn Anbetracht all dieser Faktoren kommen wir zu folgender Einsch\u00e4tzung: Vermutlich hat der Markt auf eine moderate Neubewertung des Inflationsrisikos und eine Anpassung der Forward Guidance durch die Zentralbank \u00fcberreagiert. Die Geldpolitik ist nach wie vor expansiv und bietet ein g\u00fcnstiges Umfeld f\u00fcr Risikoanlagen. Welche Punkte bereiten uns Sorgen? Die M\u00f6glichkeit, dass die Fed annimmt, dass sie erfolgreich vorzeitig einen moderaten Inflationsanstieg herbeigef\u00fchrt hat \u2013 dass diese kurze Phase einer \u00fcberdurchschnittlichen Inflation ausreicht, um die Ziele der neuen FAIT-Strategie zu erreichen. Unseres Erachtens wird die Inflation insgesamt ein vor\u00fcbergehendes Ph\u00e4nomen bleiben, und bisher sehen wir noch keine dauerhafte Ver\u00e4nderung der Inflationserwartungen oder des Lohnwachstums.<\/p>\n
F\u00fcr die Marktteilnehmer liegt die Problematik hier im \u201eF\u201c in \u201eFAIT\u201c \u2013 \u201eFlexible Average Inflation Targeting\u201c. Die Fed hat stets darauf verzichtet, die \u201ePhase \u00fcberdurchschnittlicher Inflation\u201c sowie den Zeitraum zu definieren, \u00fcber den dieser Durchschnitt berechnet werden w\u00fcrde. Die Tatsache, dass sie uns die Antwort auf diese Frage schuldig bleibt, sorgt f\u00fcr erhebliche Ungewissheit in der Zukunft. Wir sind uns des Risikos bewusst, dass ein Anstieg des nominalen Wachstums oder der Inflation entweder eine Straffung der Geldpolitik ausl\u00f6sen oder das Tempo der Zinserh\u00f6hungen beschleunigen k\u00f6nnte.<\/p>\n
Quelle: AdvisorWorld.ch<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
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