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Autoren: Benoit Anne (photo – Managing Director, Investment Solutions Group), Jonathan W. Hubbard (CFA & Managing Director, Investment Solutions Group) und Brad Rutan (CFA & Managing Director, Investment Solutions Group) bei MFS Investment Management<\/strong><\/p>\n In den USA wuchs die Wirtschaft letztes Jahr wieder st\u00e4rker, und die Inflation ging zur\u00fcck; in Europa und vielen Emerging Markets blieb das Wachstum aber schwach. Zum Jahresende straffte die Fed ihre Geldpolitik nicht weiter, und f\u00fcr 2024 stellt sie Zinssenkungen in Aussicht. EZB, Bank of England und viele andere Notenbanken d\u00fcrften ihre Geldpolitik aber erst einmal nicht lockern. Die gute Aktienmarktperformance hat viele Anleger 2023 \u00fcberrascht. Zum Jahresende waren die Kurse deutlich h\u00f6her als erwartet, doch war der Weg dorthin nicht frei von R\u00fcckschl\u00e4gen. Im M\u00e4rz begegnete die Fed der Regionalbankenkrise mit umfangreichen Finanzhilfen, um die Liquidit\u00e4tsprobleme der Banken zu beheben. Mit ihren zielgerichteten und letztlich erfolgreichen Ma\u00dfnahmen d\u00e4mmte sie die Krise ein, ohne die Leitzinsen senken zu m\u00fcssen. Die Fed konnte ihren Kampf gegen die Inflation fortsetzen und d\u00fcrfte ihn auch gewinnen. Gemessen am MSCI AC World Index legten internationale Aktien um \u00fcber 20% zu, und nach zwei Verlustjahren in Folge lagen auch internationale Anleihen (gemessen am Bloomberg Global Aggregate Index) wieder im Plus. Zur Jahresmitte herrschte an den Aktienm\u00e4rkten gro\u00dfe Euphorie, nicht zuletzt wegen der hohen Erwartungen an die K\u00fcnstliche Intelligenz. Kr\u00e4ftig gestiegen sind vor allem die sogenannten Magnificent Seven \u2013 sieben riesige US-Technologieunternehmen, die dank hoher Gewinne und stabiler Finanzen unverwundbar scheinen. Die Vergangenheit lehrt uns aber, dass solche Gruppen von Aktien selten l\u00e4ngere Zeit gleich erfolgreich sind. Umso wichtiger ist es, jedes Unternehmen einzeln zu analysieren, zumal das Investmentumfeld kaum einfacher wird. Die Weltlage droht instabiler zu werden, die Staatsschulden steigen ebenso wie die Refinanzierungskosten, und weltweit ver\u00e4ndern sich die Lieferketten. Mehr denn je glauben wir, dass die Zusammenarbeit der Analysten unserer internationalen Researchplattform entscheidend f\u00fcr eine erfolgreiche Kapitalanlage ist.<\/p>\n Reglobalisierung statt Deglobalisierung<\/strong><\/p>\n Das Welthandelssystem ist st\u00e4ndig im Fluss. Die internationalen Beziehungen \u00e4ndern sich ebenso wie die Branchenschwerpunkte der L\u00e4nder und zahlreiche wirtschaftliche Faktoren. Wichtige Wendepunkte f\u00fcr den Welthandel waren 1944 die Gr\u00fcndung des Bretton-Woods-Systems, 1957 die Gr\u00fcndung der EWG und 2001 Chinas Beitritt zur Welthandelsorganisation WTO. In den letzten Jahren sorgten zun\u00e4chst der Brexit, das NAFTA-Nachfolgeabkommen USMCA und die neuen US-Z\u00f6lle auf ausgew\u00e4hlte chinesische Importe f\u00fcr gr\u00f6\u00dfere Ver\u00e4nderungen der Handelsstr\u00f6me, sp\u00e4ter dann Corona und der russische Einmarsch in die Ukraine. Die Energieversorgung wurde gest\u00f6rt, und manche Unternehmensaktiva wurden obsolet, was wiederum Folgewirkungen hatte. Hinzu kommt, dass sich die L\u00e4nder in wichtigen Bereichen wie der Halbleiterproduktion heute weniger vertrauen \u2013 und deshalb gr\u00f6\u00dferen Wert auf nationale Sicherheit legen als auf wirtschaftliche Effizienz. Wird all das zu einer deglobalisierten Welt f\u00fchren, in der Autarkie und Protektionismus mehr z\u00e4hlen als Wettbewerbsvorteile? Wir glauben das nicht. Der Wohlstandsgewinn durch den Welthandel ist zu gro\u00df, um ihn zu ignorieren. Vielmehr sehen wir eine Tendenz hin zur Reglobalisierung. Lieferketten \u00e4ndern sich, und es entstehen neue Allianzen. Reshoring, Automatisierung, Friendshoring und der Aufbau von Reservekapazit\u00e4ten sind die Gebote der Stunde. Die USA ermutigen ihre Unternehmen durch Bundeshilfen und andere Anreize dazu, vor allem durch den Inflation Reduction Act und den CHIPS and Science Act. In Europa analysiert die Politik gerade, wie sie strategische Partnerschaften f\u00f6rdern soll, um eine Fragmentierung des Au\u00dfenhandels zu verhindern. Profitieren k\u00f6nnten davon vor allem jene Emerging Markets, die bislang im Schatten Chinas standen.<\/p>\n Wachsende Herausforderungen durch weltpolitische Risiken<\/strong><\/p>\n Der russische Einmarsch in die Ukraine und der Terrorangriff der Hamas haben die Welt erheblich unsicherer gemacht. Der von zwei Fed-Volkswirten entwickelte, viel beachtete Index f\u00fcr weltpolitische Risiken (Abbildung unten) ist nach dem Angriff auf Israel auf den dritth\u00f6chsten Wert seit 9\/11 gestiegen. Demnach sind die Risiken seit Beginn des Ukrainekriegs deutlich h\u00f6her als in den Jahren 2004 bis 2021. Ein baldiger R\u00fcckgang scheint nicht zu erwarten, denn es ist kaum mit einem schnellen Ende der aktuellen Krisen zu rechnen. Sie k\u00f6nnten noch l\u00e4nger anhalten, nicht zuletzt wegen ihrer historischen Wurzeln und des Mangels an echten L\u00f6sungsvorschl\u00e4gen. F\u00fcr neue Spannungen k\u00f6nnten auch die schlechteren Beziehungen zwischen den USA und China sorgen. Hinzu kommt, dass 2024 (nach Angaben des Integrity Institute) in 78 L\u00e4ndern gew\u00e4hlt wird, die zusammen etwa die H\u00e4lfte der Weltbev\u00f6lkerung stellen. In der stark polarisierten Welt von heute spricht dies nicht gerade f\u00fcr eine Entsch\u00e4rfung der (welt-)politischen Risiken. Die anstehenden Pr\u00e4sidentschafts- und Kongresswahlen in den USA machen die Sache nicht einfacher. Weltpolitische Risiken sind nur schwer prognostizierbar, sodass man sich als Anleger kaum darauf vorbereiten kann.<\/p>\n Weder die Wahrscheinlichkeit einer Krise noch Zeitraum, Ausma\u00df und Dauer sind leicht abzusch\u00e4tzen. Das gilt auch f\u00fcr m\u00f6gliche Folgewirkungen, von denen viele auf den ersten Blick unplausibel scheinen. Aus Risikomanagementsicht halten wir es daher f\u00fcr wenig sinnvoll, bei der Portfoliopositionierung einzig auf die Politik zu achten \u2013 einfach deshalb, weil es sich bei politischen Ereignissen oft um Schwarze Schw\u00e4ne handelt. Man kann das Unerwartete nicht erwarten, auch wenn es im R\u00fcckblick oft so scheint. Dennoch gibt es Strategien, mit denen Investoren ihr Risikomanagement verbessern k\u00f6nnen.<\/p>\n Die Spitze entwickelt sich auseinander<\/strong><\/p>\n Fast scheint es, als folgten die Magnificent Seven dem Kalender: Der Bloomberg Magnificent 7 Index erreichte Ende Dezember 2021 seinen H\u00f6chststand und Ende Dezember 2022 seinen Tiefpunkt. Mittlerweile hat er seine Verluste vollst\u00e4ndig wettgemacht und ist im Dezember 2023 auf ein neues Hoch gestiegen. Nat\u00fcrlich orientiert sich der Index nicht an der Sonne, aber mit \u00fcber 100% Wertzuwachs hat er 2023 kr\u00e4ftig zugelegt. Die sieben Aktien haben gewisse Gemeinsamkeiten \u2013 gro\u00dfe Technologieunternehmen mit eigenen Plattformen \u2013, aber es gibt auch deutliche Unterschiede. Nach der traditionellen Einteilung stammen die Magnificent Seven aus drei verschiedenen Sektoren: Kommunikationsdienstleistungen, Konsumgebrauchsg\u00fcter und Informationstechnologie. Die Mainstream-Medien neigen dazu, sie zusammenzufassen, weil das so einfach ist. Es w\u00e4re aber kurzsichtig, sie als Einheit zu betrachten. Man sollte es daher lassen. Wir schlie\u00dfen nicht aus, dass sich die sieben Unternehmen in n\u00e4chster Zeit sehr unterschiedlich entwickeln. Es w\u00e4re daher klug, jedes Unternehmen f\u00fcr sich zu analysieren statt als homogene Gruppe. Mehrere Magnificent Seven haben sich seit Jahrzehnten bew\u00e4hrt; ihre Finanzen sind stabil und ihre Zukunftsaussichten gut. Aber das gilt l\u00e4ngst nicht f\u00fcr alle. Schon fr\u00fcher neigte man dazu, Aktien unter bestimmten Schlagworten zusammenzufassen. In den 1960ern und 1970ern waren es die Nifty Fifty, in den 2000ern Big Media und in den sp\u00e4ten 2010ern die FANGs. Stets galt, dass sich die Einzelwerte am Ende doch wieder auseinanderentwickelten. Die Schlagworte waren pl\u00f6tzlich Makulatur.<\/p>\n Haushaltsdefizite und \u201eHigher for Longer\u201c<\/strong><\/p>\n Wir haben ein Schuldenproblem. Man kann nicht bestreiten, dass das US-Haushaltsdefizit mit \u00fcber 6% des BIP heute ungew\u00f6hnlich hoch ist. \u00c4hnliche Defizite gab es sonst nur in Kriegszeiten oder Rezessionen, wenn die Fiskalpolitik die Konjunktur st\u00fctzen sollte. Im langfristigen Durchschnitt seit 1969 betrug das US-Haushaltsdefizit (ohne Rezessionsjahre) nur 3,5% des BIP, also deutlich weniger als jetzt. Leider spricht nur wenig daf\u00fcr, dass sich die amerikanische Politik in n\u00e4chster Zeit um weniger Schulden bem\u00fcht, denn im Herbst stehen Pr\u00e4sidentschaftswahlen an. A hohen Defizit d\u00fcrfte sich so bald nichts \u00e4ndern. \u00dcberm\u00e4\u00dfige Haushaltsdefizite sind nicht unproblematisch. Erstens m\u00fcssen sie finanziert werden, sodass der Staat mehr Anleihen begeben muss. Vor allem aber schr\u00e4nken sie den staatlichen Handlungsspielraum ein, sodass die Politik einem Konjunkturschock weniger entgegensetzen kann. Auch droht eine \u00dcberhitzung, wenn der Staat auch bei einer guten Konjunktur auf eine expansive Fiskalpolitik setzt. Der Fed w\u00fcrde es dann schwerer fallen, die Zinsen wieder zu senken, die sie zuletzt so stark erh\u00f6ht hat. Einstweilen scheint das hohe Defizit dem Markt aber nicht sehr zu schaden. Dennoch machen sich Investoren Sorgen, sodass die Renditen steigen k\u00f6nnten. Nachdem seit M\u00e4rz 2022 vor allem die Fed f\u00fcr h\u00f6here Zinsen gesorgt hat, d\u00fcrfte es jetzt das US-Finanzministerium sein. Nat\u00fcrlich muss man die Haushaltsentwicklung im Blick behalten. Dennoch halten wir mangelnde Haushaltsdisziplin nicht f\u00fcr ein gro\u00dfes Anlagerisiko, zumindest kurzfristig. Mittelfristig k\u00f6nnte das anders sein. Bei den Auswirkungen der Fiskalpolitik auf den Markt gibt es oft einen Kipppunkt. Erst ab einer bestimmten Schwelle wird ein zu hohes Defizit zum Problem.<\/p>\n
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