{"id":24296,"date":"2024-03-20T16:35:51","date_gmt":"2024-03-20T15:35:51","guid":{"rendered":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/?p=24296"},"modified":"2024-03-20T16:47:18","modified_gmt":"2024-03-20T15:47:18","slug":"flossbach-von-storch-die-welt-der-waehrungen","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/flossbach-von-storch-die-welt-der-waehrungen\/","title":{"rendered":"Flossbach von Storch : Die Welt der W\u00e4hrungen"},"content":{"rendered":"
Flossbach von Storch<\/strong> : Jeden Tag werden Devisen im Gegenwert von mehreren Billionen US-Dollar gehandelt. Und doch bleibt die Welt der W\u00e4hrungen undurchsichtig. Eine Bestandsaufnahme.<\/h5>\n

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Von Julian Marx, Research Analyst, <\/b>Flossbach\u00a0von Storch<\/b>
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Geld bestimmt unseren Alltag. In einer immer komplexeren Welt ist es ein unverzichtbares Transaktionsmittel. Lange Zeit dominierte das Bargeld. Zum Jahresende 2022 hatte das Eurosystem Banknoten im Gegenwert von 1.572 Milliarden Euro ausgegeben. Ein Grossteil des Banknotenumlaufs ist dabei auf die hohe Bargeldaffinit\u00e4t in Deutschland zur\u00fcckzuf\u00fchren. So ist die Deutsche Bundesbank mit 900 Milliarden Euro an ausgegebenen Banknoten f\u00fcr den Grossteil des Banknotenumlaufs im Euroraum verantwortlich.<\/p>\n

Doch Bargeld ist l\u00e4ngst nicht mehr alles. Im Jahr 2022 wurden in der Eurozone insgesamt 126,6 Milliarden bargeldlose Transaktionen im Gegenwert von 234,3 Billionen Euro durchgef\u00fchrt.<\/p>\n

Aber nicht nur die Zahlungsstr\u00f6me innerhalb eines W\u00e4hrungsraums sind gigantisch. Auch der Devisenhandel hat unvorstellbare Dimensionen. Nach Daten der Bank f\u00fcr Internationalen Zahlungsausgleich (BIS) wurden im April 2022 t\u00e4glich Devisen im Gegenwert von rund 2.100 Milliarden US-Dollar \u00fcber den Kassamarkt gehandelt. Der US-Dollar, auch Greenback genannt, pr\u00e4gt den Devisenhandel dabei wie keine zweite W\u00e4hrung. In knapp 86 Prozent aller Devisentransaktionen am Kassamarkt war der US-Dollar Teil des gehandelten W\u00e4hrungspaars. Mit grossem Abstand folgt der Euro, der in immerhin 29 Prozent aller F\u00e4lle getauscht wurde (vgl. Grafik 1).<\/p>\n

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Dabei ist der Kassamarkt nur ein Teil des Devisenhandels \u2013 wenn auch ein bedeutender. So werden beispielsweise im Rahmen von Devisentermingesch\u00e4ften t\u00e4glich ebenfalls mehr als 1.000 Milliarden US-Dollar transferiert. Doch was steckt dahinter? Was treibt die Wertentwicklung einzelner W\u00e4hrungen? Wagen wir einen Blick in die undurchsichtige Welt der W\u00e4hrungen.<\/p>\n

Zwei Kan\u00e4le bestimmen die W\u00e4hrungsentwicklung<\/strong><\/p>\n

Ob eine W\u00e4hrung auf- oder abwertet, bestimmen Angebot und Nachfrage am Devisenmarkt. Ein wesentlicher Treiber der Devisennachfrage ist dabei die Leistungsbilanz, die insbesondere den grenz\u00fcberschreitenden Handel von Waren und Dienstleistungen erfasst. Je mehr Waren ein Land exportiert, desto h\u00f6her ist in der Regel auch die Nachfrage nach den heimischen Devisen. Schliesslich m\u00fcssen die bezogenen G\u00fcter auch bezahlt werden. Ceteris paribus wertet die heimische W\u00e4hrung im Fall von Export\u00fcbersch\u00fcssen also auf.<\/p>\n

Umgekehrt werten W\u00e4hrungen aus nettoimportierenden W\u00e4hrungsr\u00e4umen tendenziell ab. Aber ganz so einfach ist es in der Praxis dann doch wieder nicht: Denn der Aussenhandel ist nur ein (wesentlicher) Faktor f\u00fcr die W\u00e4hrungsentwicklung. Das zeigt das Beispiel der USA beziehungsweise des US-Dollars. Seit 1990 haben die USA in nur einem Jahr einen Leistungsbilanz\u00fcberschuss erzielen k\u00f6nnen. Das war 1991.<\/p>\n

Ein bescheidener \u00dcberschuss von knapp drei Milliarden US-Dollar beziehungsweise 0,05 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP) konnte seinerzeit verbucht werden. Seither hagelte es ausschliesslich Leistungsbilanzdefizite, die im Durchschnitt bei drei Prozent des BIP lagen. Das seit 1992 angeh\u00e4ufte Leistungsbilanzdefizit betr\u00e4gt in Summe gut 13.000 Milliarden US-Dollar.<\/p>\n

Am Kurs des US-Dollars l\u00e4sst sich das aber nicht ablesen. Im Vergleich zum japanischen Yen steht der Dollar heute auf einem Niveau, wo er auch im Jahr 1990 schon mal stand. Gegen\u00fcber dem chinesischen Renminbi hat er in diesem Zeitraum rund 50 Prozent aufgewertet.<\/p>\n

Das britische Pfund hat seit den 1990er-Jahren ebenfalls gegen\u00fcber dem US-Dollar abgewertet und der Euro steht im Vergleich zum Greenback etwa da, wo er bei Einf\u00fchrung des Euro-Buchgelds im Jahr 1999 notierte. Eine Schwachw\u00e4hrung ist der US-Dollar also wahrlich nicht. Trotz der chronischen und immensen Defizite im Aussenhandel.<\/p>\n

Geholfen hat die Kapitalbilanz \u2013 der zweite wesentliche Treiber der Devisennachfrage. Der US-Kapitalmarkt geniesst im Ausland hohes Ansehen. Er ist nicht nur der weltweit gr\u00f6sste Kapitalmarkt, sondern gilt zudem als besonders offen. Ausl\u00e4ndische Investoren verf\u00fcgen \u00fcber einen guten Zugang zum US-Markt. Und so fragten Auslandsinvestoren \u00fcber die Jahre zig Billionen US-Dollar nach, um sie in den USA investieren zu k\u00f6nnen.<\/p>\n

Im Ergebnis hatten Auslandsinvestoren per Ende 2022 rund 45 Billionen US-Dollar in den USA investiert, w\u00e4hrend US-B\u00fcrger ihrerseits nur 29 Billionen US-Dollar ausserhalb der USA angelegt hatten. Ein Grossteil des negativen Saldos von 16 Billionen US-Dollar ist dabei auf eine grosse ausl\u00e4ndische Investorenbasis zur\u00fcckzuf\u00fchren, die ihr Geld in US-Anleihen steckt.<\/p>\n

So hielten Auslandsinvestoren Ende 2022 US-Anleihen im Gegenwert von 12,7 Billionen US-Dollar \u2013 60 Prozent davon steckten sie in US-Staatsanleihen. Andersherum hatten US-B\u00fcrger nur knapp 3,8 Billionen US-Dollar in Anleihen ausserhalb der USA investiert. F\u00fcr den US-Dollar gilt also, dass die Attraktivit\u00e4t des US-Kapitalmarkts die erheblichen Defizite im Aussenhandel bislang (\u00fcber-)kompensieren konnte.<\/p>\n

Was kurzfristig z\u00e4hlt<\/strong><\/p>\n

Die Entwicklung der Leistungsbilanz ist zumeist relativ tr\u00e4ge. Bildet sie doch zuallererst den Handel von Waren und Dienstleistungen ab. Anpassungen bei den milliardenschweren Handelsstr\u00f6men geschehen dabei nicht \u00fcber Nacht. L\u00e4nder wie Indien oder die Eurostaaten etwa z\u00e4hlen zu den grossen Nettoenergieimporteuren des Planeten.<\/p>\n

In Europa weiss man nur zu gut, wie viele Jahre es dauert, um die Abh\u00e4ngigkeit der Wirtschaft von \u00d6l- oder Gasimporten signifikant zu reduzieren. Auch Produktionsst\u00e4tten und bestehende Lieferketten sind nicht einfach zu ersetzen. Damit ergeben sich grosse Ver\u00e4nderungen in der Leistungsbilanz in der Regel \u00fcber l\u00e4ngere Zeitr\u00e4ume.<\/p>\n

Deutliche kurzfristige Schwankungen in der W\u00e4hrungsentwicklung sind daher oftmals auf Ver\u00e4nderungen in der Kapitalbilanz zur\u00fcckzuf\u00fchren \u2013 wenn Investoren Hunderte Milliarden US-Dollar, Euro oder Yen zwischen den W\u00e4hrungsr\u00e4umen verschieben. Haupttreiber f\u00fcr derartige Verschiebungen k\u00f6nnen ein ver\u00e4ndertes Zinsniveau oder die Erwartung eines solchen sein.<\/p>\n

Auch hier eignet sich der US-Kapitalmarkt als aussagekr\u00e4ftiges Beispiel. W\u00e4hrend 10-j\u00e4hrige US-Staatsanleihen Ende 2021 rund 1,5 Prozent an j\u00e4hrlicher Rendite versprachen und die US-Leitzinsen noch bei null Prozent verharrten, hat sich das \u00abZinsbild\u00bb in den USA seither drastisch ver\u00e4ndert.<\/p>\n

Im Herbst 2023 warfen 10-j\u00e4hrige US-Staatsanleihen zwischenzeitlich f\u00fcnf Prozent per annum ab, und auch das Leitzinsniveau in den USA lag zu diesem Zeitpunkt bei etwas mehr als f\u00fcnf Prozent. Das gestiegene Renditeniveau sollte dann auch zahlreiche Auslandsinvestoren anlocken. Zwischen Dezember 2021 und Oktober 2023 erwarben sie US-Staatspapiere im Gegenwert von netto rund 1.181 Milliarden US-Dollar (vgl. Grafik 2).<\/p>\n

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Ob das f\u00fcr die K\u00e4ufe notwendige Geld zuvor schon in US-Dollar geparkt wurde, aus US-Aktien abgezogen wurde oder ob tats\u00e4chlich ein US-Dollar-Kauf stattgefunden hat, l\u00e4sst sich hier zwar nicht ablesen. Gleichwohl ist offenkundig, dass billionenschwere Bewegungen am Kapitalmarkt die kurzfristige W\u00e4hrungsentwicklung erheblich beeinflussen k\u00f6nnen.<\/p>\n

Der Blick nach vorn<\/strong><\/p>\n

Der Handel mit Waren und Dienstleistungen, grenz\u00fcberschreitende Direktinvestitionen oder der Wertpapierhandel \u2013 all das sind wesentliche Faktoren, die die W\u00e4hrungsnachfrage beeinflussen. Wagt man einen sehr langfristigen Blick nach vorne, k\u00f6nnte es hier jedoch zu sp\u00fcrbaren Verschiebungen in der Welt kommen. Die Region Asien-Pazifik hat in den vergangenen Jahrzehnten enorm an weltwirtschaftlichem Gewicht gewonnen. Lag der Anteil der Region an der Weltwirtschaftsleistung im Jahr 2010 noch bei 27,4 Prozent, stieg dieser bis 2020 auf 33,5 Prozent an. Nach Prognosen der Asian Development Bank k\u00f6nnte dieser Anteil bis 2050 sogar auf gut 50 Prozent klettern. Bleibt die Frage, ob eine derartige Verschiebung der Wirtschaftsmacht nicht auch ein signifikant ver\u00e4ndertes Nutzungsverhalten bei den W\u00e4hrungen zur Folge hat?<\/p>\n

Stand heute ist der US-Dollar die unangefochtene Nummer eins unter den W\u00e4hrungen. Per Ende 2022 waren noch immer 58 Prozent der weltweit von Notenbanken gehaltenen Fremdw\u00e4hrungsreserven in US-Dollar angelegt. Tendenz der vergangenen Jahre: sinkend. Vermutlich auch, weil sich im Zuge des Ukrainekriegs die Sorge verst\u00e4rkte, dass US-Dollar-Reserven sanktioniert werden k\u00f6nnten.<\/p>\n

Einige Notenbanken k\u00f6nnten daher Anreize haben, ihre US-Dollar-Best\u00e4nde auch zuk\u00fcnftig umzuschichten. Mit grossem Abstand folgt der Euro, der Ende 2022 gut 20 Prozent der offiziellen Fremdw\u00e4hrungsreserven ausmachte. Auch bei Anleihen und Krediten in Fremdw\u00e4hrung geniesst der US-Dollar unver\u00e4ndert ein hohes Ansehen. Dort lauten mehr als die H\u00e4lfte der Schulden auf US-Dollar.<\/p>\n

Kommt es zum Duell der W\u00e4hrungsgigaten?<\/strong><\/p>\n

Mit einer Verlagerung der weltweiten Wirtschaftsaktivit\u00e4ten in den asiatischen Raum spricht allerdings viel daf\u00fcr, dass die internationale Relevanz asiatischer W\u00e4hrungen steigen d\u00fcrfte. Dabei gilt der chinesische Renminbi als nat\u00fcrlicher Herausforderer des US-Dollars. Schliesslich ist China schon heute die zweitgr\u00f6sste Volkswirtschaft der Welt.<\/p>\n

Das Muster, wie etwa der Renminbi zuk\u00fcnftig profitieren kann, ist dabei eindeutig: Ein h\u00f6herer chinesischer Anteil am weltweiten Handel erh\u00f6ht \u2013 gemessen an den in Renminbi fakturierten Importen \u2013 zun\u00e4chst die Nutzung des Renminbi im internationalen Zahlungsverkehr. L\u00e4nder, die mehr Handel mit China treiben, d\u00fcrften in der Folge auch mehr Renminbi-Reserven vorhalten. Damit k\u00f6nnte der Anteil des Renminbi an den Gesamtreserven in Zukunft steigen.<\/p>\n

Allerdings bleibt mehr als unklar, wie stark und schnell eine W\u00e4hrung wie der Renminbi am Status des US-Dollars r\u00fctteln k\u00f6nnte. Eine Vielzahl von Faktoren kann hier eine Rolle spielen, die \u00fcber die blosse Wirtschaftskraft einer Nation hinausgehen. Zum Beispiel (geo-)politische Interessen: Seit Jahren brodeln Territorialstreitigkeiten rund um China. Im Ostchinesischen Meer sehen China und Japan beispielsweise einige Inseln gleichermassen als ihr Territorium an.<\/p>\n

Ausserdem erkennt China das Urteil des Internationalen Schiedsgerichtshofs in Den Haag aus dem Jahr 2016 nicht an: Die philippinische Regierung hatte seinerzeit Klage eingereicht, nachdem China Besitzanspr\u00fcche im S\u00fcdchinesischen Meer vermeldete. Noch prominenter sind die Auseinandersetzungen um den Inselstaat Taiwan, dessen Bev\u00f6lkerung sich seit Jahren um die M\u00f6glichkeit einer chinesischen Invasion sorgt.<\/p>\n

Aber auch der grosse Nachbar Indien liegt im Dauerclinch mit China. So ist der Grenzkonflikt zwischen den beiden asiatischen Grossm\u00e4chten bis heute ungel\u00f6st. Seit dem Grenzkrieg von 1962 kam es immer wieder zu Konflikten um den Verlauf der indo-chinesischen Grenze. In diesem Zusammenhang sollen im Juni 2020 bei Auseinandersetzungen im Galwan-Tal 20 indische Soldaten ums Leben gekommen sein.<\/p>\n

Das zeigt, wie schwer es f\u00fcr China bereits im asiatischen Raum werden k\u00f6nnte, den Renminbi angesichts zahlreicher politischer Streitigkeiten als eine Art Leitw\u00e4hrung zu implementieren. Im Umgang mit westlichen Industrienationen d\u00fcrfte dies ungleich schwerer werden. So gilt der seit Jahren schwelende Handelskonflikt mit den USA als Ausl\u00e4ufer eines Wettlaufs um die technologische und milit\u00e4rische Vormachtstellung auf der Welt.<\/p>\n

Zudem kann die Bereitschaft, auf Renminbi lautende Reserven anzuh\u00e4ufen, eingeschr\u00e4nkt werden, wenn die M\u00f6glichkeit, sie einzusetzen, begrenzt ist und sie bei Bedarf nicht ausreichend liquide sind. In diesem Zusammenhang w\u00e4re wohl eine vollst\u00e4ndige Liberalisierung des chinesischen Kapitalmarkts vonn\u00f6ten.<\/p>\n

Dennoch bleibt nat\u00fcrlich die Frage, wie wahrscheinlich ein solches Szenario ist. Denn eine zunehmende \u00d6ffnung der Kapitalm\u00e4rkte ist auch immer mit Risiken f\u00fcr die eigene W\u00e4hrung verbunden. Offene Kapitalm\u00e4rkte ziehen schliesslich nicht nur das Kapital ausl\u00e4ndischer Investoren an. Sie erm\u00f6glichen auch den heimischen Investoren, ihr Geld im Ausland anzulegen.<\/p>\n

Dass Kapitalfl\u00fcsse keine Einbahnstrasse sind, musste die Volksrepublik erstmals im dritten Quartal 2023 erfahren, als Auslandsinvestoren ihre Direktinvestitionen in China reduzierten (vgl. Grafik 3). Eine \u00d6ffnung der Kapitalm\u00e4rkte erh\u00f6ht zwar die Handelsaktivit\u00e4t der eigenen W\u00e4hrung. Doch steigt damit das Risiko ausgepr\u00e4gter Wechselkursschwankungen. Im Ergebnis m\u00fcndet das nicht zwangsl\u00e4ufig in einer ausgepr\u00e4gten Renminbi-St\u00e4rke.<\/p>\n

Arbeitsthesen statt Punktprognosen<\/strong><\/p>\n

Es bleibt ein hohes Mass an Unsicherheit, wie stark die Rolle von US-Dollar und Renminbi in einigen Dekaden sein wird. Auch die M\u00f6glichkeit eines bipolaren \u00abW\u00e4hrungsgleichgewichts\u00bb besteht: Mit einem US-Dollar und einem Renminbi, die beide eine hohe internationale Nutzung aufweisen und vielen Notenbanken als prim\u00e4re Fremdw\u00e4hrungsreserven dienen. In den 1920er-Jahren gab es das in \u00e4hnlicher Form schon einmal.<\/p>\n

Im Jahr 1929 waren rund 97 Prozent aller \u00f6ffentlichen Fremdw\u00e4hrungsschulden in US-Dollar oder in britischen Pfund denominiert. Gut vierzig Prozent entfielen auf den US-Dollar und etwas weniger als sechzig Prozent auf das Pfund. Gleichzeitig waren der franz\u00f6sische Franc, die Deutsche Mark oder auch der Schweizer Franken auf internationaler Ebene weitgehend irrelevant, wenngleich die deutsche und franz\u00f6sische Wirtschaft eine beachtliche Gr\u00f6sse hatten.<\/p>\n

Wie es auch kommen mag \u2013 W\u00e4hrungsprognosen bleiben mit Unsicherheit behaftet. Kurzfristig wie langfristig. Eine Vielzahl oftmals gegenl\u00e4ufiger Einflussfaktoren l\u00e4sst sie zu einer kniffligen \u00dcbung werden. Und dennoch brauchen Investorinnen und Investoren Leitplanken, an denen sie sich orientieren k\u00f6nnen.<\/p>\n

So liesse sich mit Blick auf beispielsweise den Schweizer Franken argumentieren, dass dieser als waschechte Hartw\u00e4hrung angesehen werden kann: Konstant hohe Leistungsbilanz\u00fcbersch\u00fcsse in Verbindung mit dem Ruf eines sicheren Hafens sorgten daf\u00fcr, dass der Schweizer Franken in diesem Jahrtausend sp\u00fcrbar gegen\u00fcber zahlreichen grossen W\u00e4hrungen aufwertete (vgl. \u00abUnter der Lupe \u2013 Schweizer Franken\u00bb).<\/p>\n

Gleichzeitig muss der Schweizer Franken in der Regel aber auch durch ein im internationalen Vergleich relativ niedriges Zinsniveau \u00aberkauft\u00bb werden. Von daher gilt es, die Vor- und Nachteile einzelner W\u00e4hrungen im Portfoliokontext laufend abzuw\u00e4gen. Eine gute Mischung hat in der Vergangenheit noch nie geschadet.<\/p>\n

Quelle: InvestmentWorld.ch<\/p>\n

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