{"id":5632,"date":"2020-03-30T10:41:07","date_gmt":"2020-03-30T08:41:07","guid":{"rendered":"http:\/\/starthostunlimiteddmffassi-ss.stackstaging.com\/bondworld.ch\/?p=5632"},"modified":"2020-03-30T11:18:45","modified_gmt":"2020-03-30T09:18:45","slug":"union-investment-notenbanken-zwischen-corona-krise-und-helikoptergeld","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/union-investment-notenbanken-zwischen-corona-krise-und-helikoptergeld\/","title":{"rendered":"Union Investment: Notenbanken zwischen Corona-Krise und Helikoptergeld"},"content":{"rendered":"

Union Investment : Die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) und die Europ\u00e4ische Zentralbank (EZB) st\u00fctzen die Kapitalm\u00e4rkte in Zeiten der Corona-Pandemie mit drastischen Massnahmen, die noch vor kurzem undenkbar waren.
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von Christian Kopf, Leiter Portfoliomanagement Anleihen und Mitglied des Union Investment Committee<\/strong><\/p>\n

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Zugleich zeigen sich an den Anleihenm\u00e4rkten beispiellose Verwerfungen, selbst in \u201esicheren H\u00e4fen\u201c wie erstklassigen Staatsanleihen. Fed und EZB erkaufen mit ihren Massnahmen Zeit und tragen damit zu einer gewissen Beruhigung bei.<\/p>\n

Gegen die Folgen der Corona-Pandemie helfen Zinssenkungen und Kaufprogramme allein aber nicht mehr. Es ist begleitend ein koordiniertes fiskalpolitisches Vorgehen der Staaten n\u00f6tig.<\/p>\n

Staaten und Notenbanken sind noch st\u00e4rker aufeinander angewiesen<\/strong><\/h6>\n

Den Zentralbanken steht eine Reihe weiterer Instrumente zur Verf\u00fcgung, die sie potenziell einsetzen k\u00f6nnen, und die sie schlagkr\u00e4ftiger machen. Mit der Unterst\u00fctzung der Gesetzgeber k\u00f6nnte hier erneut Undenkbares m\u00f6glich werden. Die Staaten d\u00fcrften sich zunehmend bewusst werden, dass nicht nur die M\u00e4rkte, sondern auch sie selbst die Notenbanken weiter brauchen. Auch wenn dies ordnungspolitische Fragen aufwirft, wird der Wunsch der Staaten in Zeiten steigender Verschuldung bestehen, ihre Refinanzierungsbedingungen auf ertr\u00e4glichem Niveau zu behalten.<\/p>\n

Doch zun\u00e4chst m\u00fcssen die Notenbanken um jeden Preis verhindern, dass die Wirtschaft durch die Corona-Krise in eine Deflationsspirale rutscht. Die EZB hat bislang \u2013 anders als die US-Notenbank \u2013 kein unlimitiertes Kaufprogramm ausgegeben, auch wenn sie betonte, alles zum Zusammenhalt der Gemeinschaftsw\u00e4hrung zu tun. Unlimitierte K\u00e4ufe w\u00e4ren rein rechtlich auch gar nicht m\u00f6glich, da der Europ\u00e4ische Gerichtshof hier Schranken gesetzt hat.<\/p>\n

Welche weiteren M\u00f6glichkeiten haben die Notenbanken?<\/p>\n

Zinskurvensteuerung<\/strong><\/h6>\n

Die EZB k\u00f6nnte wie die Bank of Japan auf eine Zinskurvensteuerung umstellen. Damit liesse sich verhindern, dass aufgrund der Marktlage die realen Renditen ansteigen und die Geldpolitik ungewollt restriktiv wird. Die Chancen f\u00fcr eine Umsetzung sind aus politischen Gr\u00fcnden gering. Durch eine Zinskurvensteuerung w\u00fcrden vor allem Adressausfall-Risiken umverteilt, und zwar vom gr\u00f6ssten Schuldner der Eurozone, Italien, weg zu anderen Euro-L\u00e4ndern.<\/p>\n

Gr\u00f6ssere Chancen auf Umsetzung hat die Zinskurvensteuerung in den USA. Die US-Notenbank k\u00f6nnte entsprechend Staatsanleihen in den liquidesten Bereichen \u00fcber das gesamte Laufzeitenspektrum zu vordefinierten Renditeniveaus kaufen.<\/p>\n

Neue Wertpapierk\u00e4ufe<\/strong><\/h6>\n

Trotz aller konventioneller (Zinssenkungen) und unkonventioneller (Wertpapierkaufprogramme) Massnahmen in weniger turbulenten Marktphasen ist es den Notenbanken bisher nicht gelungen, die Inflationserwartungen zu erh\u00f6hen. Durch den Corona-Schock sind sie sogar regelrecht eingebrochen.<\/p>\n

Was k\u00f6nnen die Notenbanken weiter tun, um die Inflationserwartungen zu st\u00e4rken? Weitere Zinssenkungen kommen nicht in Betracht, da die negativen Effekte eines solchen Schritts auf die Finanzstabilit\u00e4t und das Bankensystem \u00fcberwiegen d\u00fcrften. Eine Alternative ist der Weg \u00fcber die Verm\u00f6genspreisinflation durch eine Ausweitung von Wertpapierk\u00e4ufen. Mehr Spielraum als die Fed hat hier die EZB. Anders als die US-Notenbank kann sie auch nicht staatlich garantierte Anleihen oder sogar Aktien erwerben.<\/p>\n

Neues Inflationsziel<\/strong><\/h6>\n

Eine andere M\u00f6glichkeit der Deflationsbek\u00e4mpfung ist die \u00c4nderung des Inflationsziels. Die US-Notenbank Fed will bis zum Sommer ihre \u201ePolicy Review\u201c abgeschlossen haben, und auch die EZB will bis zum Ende dieses Jahrs die Ergebnisse ihrer Strategie\u00fcberpr\u00fcfung vorlegen. Bislang haben alle wichtigen Notenbanken kein \u201eGed\u00e4chtnis\u201c, was die Teuerungsraten betrifft. Fr\u00fchere Preissteigerungsraten spielen in der Geldpolitik nach wie vor keine Rolle.<\/p>\n

K\u00fcnftig k\u00f6nnte das Ziel der Preisniveausteuerung eingef\u00fchrt werden. Damit liesse sich ein l\u00e4ngeres \u00dcberschiessen der Inflation \u00fcber die Zielmarke tolerieren, da auch r\u00fcckwirkende \u2013 niedrigere \u2013 Inflationsraten in die Kalkulation aufgenommen w\u00fcrden. Es ist wahrscheinlich, dass die US-Notenbank fr\u00fcher oder sp\u00e4ter ein neues Inflationsziel ausgeben wird.<\/p>\n

Helikoptergeld<\/strong><\/h6>\n

Gelingt die Re-Inflationierung nicht, ist auch eine Investitions- und Konsumfinanzierung mit Unterst\u00fctzung der Notenbanken nicht mehr ausgeschlossen. Dies schl\u00e4gt die sogenannte moderne Geldtheorie vor. In ihr finanziert die Notenbank staatliche Ausgaben, beispielsweise den klimavertr\u00e4glichen Umbau der Wirtschaft. Die Finanzpolitik sorgt durch eine Anpassung der Besteuerung oder andere Massnahmen daf\u00fcr, dass daraus keine ausufernde Inflation entsteht.<\/p>\n

Eine andere Alternative ist das sogenannte Helikoptergeld. Die asiatischen L\u00e4nder sind Vorreiter. Hongkong geht hier beispielhaft voran. Zur Abfederung einer Rezession verteilt der Stadtstaat direkt Geld an seine B\u00fcrgerinnen und B\u00fcrger. Die Notenbank k\u00f6nnte den Staat dabei finanzieren, indem sie wiederum seine Anleihen kauft, falls kein Budgetspielraum besteht. Dieses Vorgehen nennt man monet\u00e4re Staatsfinanzierung.<\/p>\n

Staaten brauchen Notenbanken<\/strong><\/h6>\n

Gehen die Kalkulationen der Notenbanken auf, d\u00fcrfte in einigen Jahren Inflation wieder ein Thema sein. Die Corona-Krise k\u00f6nnte ihren Beitrag dazu leisten. Durch die Umverteilung von Schulden aus der Privatwirtschaft zur \u00f6ffentlichen Hand, etwa durch staatliche Garantien, wird sich das Umfeld f\u00fcr das Handeln der Notenbanken \u00e4ndern. Eine perspektivisch stark steigende Staatsverschuldung d\u00fcrfte zu einer h\u00f6heren Inflationsneigung aller beteiligten Marktakteure f\u00fchren. Die Staaten haben ein Interesse daran, dass ihre Schulden weginflationiert werden, ohne dabei in zu hohe Refinanzierungskosten zu laufen. Die Notenbanken werden darum f\u00fcr die Staaten bis auf Weiteres als \u201eBackstop\u201c unentbehrlich bleiben. Zugleich d\u00fcrfte dies den geldpolitischen Zielsetzungen \u2013 Preisstabilit\u00e4t zu erreichen und die Deflation zu vermeiden \u2013 entgegenkommen.<\/p>\n

Von der Renditekonvergenz\u2026<\/strong><\/h6>\n

F\u00fcr die Kapitalm\u00e4rkte ergeben sich daraus zwei zentrale Implikationen: Liquidit\u00e4t und Renditekonvergenz. Durch die Krisenpolitik werden die M\u00e4rkte mit noch mehr Liquidit\u00e4t geflutet. Damit sollten die Anleiherenditen mittelfristig gedeckelt werden. Angesichts einer drohenden Deflation ist es sehr unwahrscheinlich, dass die Zinsen und damit die Renditen rasch wieder steigen. Sobald sich die Liquidit\u00e4tslage an den M\u00e4rkten normalisiert, d\u00fcrfte es stattdessen zu einer weiteren Konvergenz der weltweiten Zinsen und Renditen auf sehr niedrigem Niveau oder im negativen Bereich kommen.<\/p>\n

Groses Potenzial f\u00fcr einen weiteren Renditer\u00fcckgang deutscher Bundesanleihen sehen wir jedenfalls nicht. Da die EZB keinen grossen Spielraum mehr f\u00fcr Zinssenkungen hat und auch die Banken nicht weiter belasten will, d\u00fcrften die Renditen von Bundesanleihen einen Boden gefunden haben.<\/p>\n

Vor\u00fcbergehend wird es durch die Corona-Krise zu einer versch\u00e4rften Auswahl der Investoren zwischen einzelnen Schuldnern kommen, insbesondere im Unternehmensbereich. Die Notfallprogramme der Zentralbanken stellen derzeit zwar die Refinanzierung der Unternehmen sicher, aber das Adressausfallrisiko wird vom konjunkturellen Umfeld bestimmt. Hier ergeben sich perspektivisch Opportunit\u00e4ten bei bilanzstarken Unternehmen. Eine aktive Auswahl ist angezeigt.<\/p>\n

\u2026 zur Renditespreizung<\/strong><\/h6>\n

Angesichts einer absehbar auf breiter Front steigenden Staatsverschuldung werden die Anleihenm\u00e4rkte nach dem Erreichen der Renditekonvergenz in einem zweiten Schritt wieder st\u00e4rker zu differenzieren beginnen. Staaten mit gr\u00f6sserem Finanzspielraum d\u00fcrften geringere Risikoaufschl\u00e4ge und g\u00fcnstigere Refinanzierungsbedingungen haben.<\/p>\n

Um zu verhindern, dass es zu einer starken Renditespreizung kommt, werden in Europa neue, staats\u00fcbergreifende Mechanismen notwendig werden. Ansonsten droht die \u00dcberforderung der EZB. Deutschland d\u00fcrfte dabei in jedem Fall als sicherer Hafen bestehen bleiben. Die Vereinigten Staaten ihrerseits sollten, gedeckt vom US-Dollar als Weltw\u00e4hrung, kaum Schwierigkeiten haben, ihre steigenden Schulden am Anleihenmarkt zu refinanzieren.<\/p>\n

Quelle: BondWorld<\/p>\n

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