Von Gene Tannuzzo Deputy Global Head of Fixed Income<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n
\r\n\r\n\r\nvon Papieren mit Investmentgrade-Rating von 100 Basispunkten auf 340 Basispunkte ausgeweitet<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n
Herabstufungen, Ausf\u00e4lle und Streuung: Covid und Unternehmensobligationen<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n
Aufgrund der erh\u00f6hten Unsicherheit und des Ertragsdrucks weiteten sich die Kreditspreads (oder Risikopr\u00e4mien) von Unternehmensobligationen dramatisch aus, um das gestiegene Herabstufungs- und Ausfallrisiko widerzuspiegeln. W\u00e4hrend das Ausmass des Abverkaufs betr\u00e4chtlich war, erschien die Spreadausweitung angesichts des pl\u00f6tzlichen Stillstands des Welthandels an sich ganz logisch.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\nSeit M\u00e4rz entwickeln sich die Finanzm\u00e4rkte wieder deutlich besser. Die internationalen Unternehmensobligationsm\u00e4rkte konnten dabei von der kr\u00e4ftigen St\u00fctzung der Liquidit\u00e4t, einschliesslich niedriger Zinsen und direkter K\u00e4ufe von Unternehmensobligationen und b\u00f6rsengehandelten Fonds durch Zentralbanken, profitieren. In der Folge haben sich auch die Konjunkturdaten wieder langsam verbessert. Doch in vielerlei Hinsicht ist die globale Wirtschaftst\u00e4tigkeit immer noch weit von den Niveaus von 2019 entfernt. Auf den ersten Blick scheinen sich die (engeren) Unternehmensobligationsspreads von der (schwachen, aber sich verbessernden) Wirtschaftslage abgekoppelt zu haben. Vor diesem Hintergrund wollen wir herausfinden, was die Unternehmensobligationskurse derzeit widerspiegeln, und vergleichen diese Markterwartungen mit unseren eigenen Einsch\u00e4tzungen.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n
Die Spreads von Unternehmensobligationen sollten f\u00fcr mehrere Dinge entsch\u00e4digen, wie zum Beispiel das Risiko einer Herabstufung. Das Kreditrating von grossen Ratingagenturen kann die Kaufbereitschaft von verschiedenen Marktteilnehmern wie Banken, Versicherungsgesellschaften und Verm\u00f6gensverwaltern beeinflussen. Im Jahr 2009 stuften die Ratingagenturen im Gefolge der Weltfinanzkrise Investment-Grade-Obligationen im Wert von 108 Milliarden US-Dollar auf Hochzinsniveau herunter. Zur Jahresmitte 2020 wurde dieses Rekordvolumen sogenannter \u201egefallener Engel\u201c mit der Herabstufung von Obligationen im Wert von 189 Milliarden US-Dollar zu Hochzinsobligationen \u00fcbertroffen. Allein im ersten Quartal wurden Obligationen im Wert von 151 Milliarden US-Dollar herabgestuft.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\nSeit dem ersten Quartal hat das Tempo der Herabstufungen deutlich nachgelassen. Wir f\u00fchren dies auf die vielen bonit\u00e4tsverbessernden Entscheidungen der Gesch\u00e4ftsleitungen zur\u00fcck, darunter Dividendenk\u00fcrzungen, weniger Aktienr\u00fcckk\u00e4ufe, zur\u00fcckgestellte Investitionen und Kostensenkungen. Dar\u00fcber hinaus waren die Erholung der Wirtschaftst\u00e4tigkeit und die Wieder\u00f6ffnung der Kapitalm\u00e4rkte hilfreich. Wir erwarten zwar keine erneute Herabstufungswelle wie im fr\u00fcheren Jahresverlauf, aber man sollte sich dieses \u2013 nach wie vor bestehenden \u2013 Risikos bewusst sein.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n
Ausf\u00e4lle Am 30. Juni lag die Ausfallquote von US-Hochzinsobligationen in den zur\u00fcckliegenden zw\u00f6lf Monaten mit 6,19 % auf dem h\u00f6chsten Stand seit zehn Jahren. Unsere interne Ausfallprognose f\u00fcr die n\u00e4chsten zw\u00f6lf Monate liegt derzeit bei 8,5 %. Diese weitere Verschlechterung gegen\u00fcber Juni spiegelt die Belastung der am h\u00f6chsten verschuldeten Unternehmen durch den pandemiebedingten Nachfrager\u00fcckgang wider.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\nUnsere Prognose ist zwar nicht perfekt, doch finden wir es hilfreich, sie mit den Erwartungen der Marktteilnehmer (gemessen an den aktuellen Marktpreisen) zu vergleichen. Zur Jahresmitte betrug der Renditespread des Merrill Lynch High Yield Index gegen\u00fcber US-Staatsobligationen 6,46 %. Wir k\u00f6nnen diesen Spread in zwei Komponenten zerlegen: eine Liquidit\u00e4tspr\u00e4mie und eine Ausfallpr\u00e4mie. Wenn wir von einer langfristigen durchschnittlichen Liquidit\u00e4tspr\u00e4mie von 3 % ausgehen, bleiben 3,46 % als Entsch\u00e4digung f\u00fcr das Ausfallrisiko \u00fcbrig. In Verbindung mit einigen einfachen Wiedereinbringungsannahmen bedeutet das, dass der Markt eine Ausfallquote von etwa 5,5 % einpreist. Angesichts unserer wesentlich h\u00f6heren Ausfallerwartungen erscheint dies auf den ersten Blick besorgniserregend.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n
Lassen Sie uns aber auf die Liquidit\u00e4tspr\u00e4mie zur\u00fcckkommen. Eine \u201edurchschnittliche\u201c Liquidit\u00e4tspr\u00e4mie f\u00fcr Anleger anzunehmen, ist im aktuellen Marktumfeld wahrscheinlich nicht angemessen. Schon allein die Menge der von den Zentralbanken bereitgestellten Liquidit\u00e4t l\u00e4sst diese Annahme fraglich erscheinen. Allein die US-Notenbank Fed verf\u00fcgt \u00fcber 485 Milliarden US-Dollar an frischem Eigenkapital vom US-Finanzministerium. Nach ihren Sch\u00e4tzungen kann sie damit das zehnfache Volumen an Unternehmensobligationen kaufen. Demnach hat die Fed grob gesch\u00e4tzt genug Feuerkraft, um Unternehmensobligationen im Wert von 4,9 Billionen US-Dollar zu erwerben \u2013 das entspricht in etwa der H\u00e4lfte des Gesamtwerts aller US-amerikanischen Investment-Grade-Obligationen, Hochzinsobligationen und Leveraged Loans. Bei diesem Liquidit\u00e4tsvolumen k\u00f6nnen wir annehmen, dass die Liquidit\u00e4tspr\u00e4mie gesunken ist.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\nWenn wir daher eine Liquidit\u00e4tspr\u00e4mie von zurzeit 1 % f\u00fcr Anleger in Hochzinsobligationen annehmen, bedeutet dies, dass der Markt in Wirklichkeit eine Ausfallquote von 8,7 % einpreist, etwas mehr als unsere Prognose. Insgesamt schliessen wir daraus, dass der Markt sowohl eine erh\u00f6hte Ausfallquote als auch eine anhaltende Unterst\u00fctzung durch die Fed im n\u00e4chsten Jahr einpreist. Wir teilen die Einsch\u00e4tzung des Marktes im Prinzip. Angesichts des d\u00fcnneren Spreadpolsters bedeutet das aber, dass die Obligationsauswahl zur Minderung des Ausfallrisikos jetzt wichtiger geworden ist.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n
Streuung Per 30. Juni betrugen die Kreditspreads innerhalb des Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate Investment Grade Index und des Bloomberg Barclays Global High Yield Index im Durchschnitt 156 bzw. 646 Basispunkte (Bp.). Es wird aber schwieriger, eine \u201edurchschnittliche\u201c Obligation zu finden. Beispielsweise machen diejenigen Obligationen, deren Spread maximal 100 Bp. vom Durchschnitt abweicht (Spanne zwischen 560 und 760 Bp.) weniger als 25 % des Hochzinsindex aus. Die Abbildungen 2 und 3 veranschaulichen die Streuung der Kreditspreads in diesen beiden M\u00e4rkten. Im Zuge der Zunahme der wirtschaftlichen Unsicherheit hat sich die Streuung deutlich verst\u00e4rkt. Diese Spreadverteilung veranschaulicht die Differenzierung des Marktes innerhalb des Universums auf der Basis potenzieller Risiken, sei es das Herabstufungs- oder Ausfallrisiko oder irgendein anderes Risiko.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\nUnserer Meinung nach er\u00f6ffnet eine derart breite Kursverteilung einem aktiven Manager auch Chancen. Eine breitere Verteilung kann die Konstruktion eines Portfolios erm\u00f6glichen, das ganz andere Risiko- und Ertragseigenschaften aufweist als ein breiter Index.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n
Die internationalen Zentralbanken haben die Unternehmensobligationsm\u00e4rkte aktiv gest\u00fctzt. In den USA kauft die Fed sogar einige Hochzinsobligationen. Das hat dem Markt zu einer starken technischen Unterst\u00fctzung verholfen. Die Zentralbanken haben zwar dazu beigetragen, die Liquidit\u00e4tsprobleme der M\u00e4rkte in der ersten Jahresh\u00e4lfte zu l\u00f6sen; sie k\u00f6nnen aber keine Solvenzprobleme beheben. Das Herabstufungs- und das Ausfallrisiko werden erh\u00f6ht bleiben, wenn die Volkswirtschaften nur langsam und ungleichm\u00e4ssig wieder Fahrt aufnehmen.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\nInfolgedessen spiegelt der Markt zurzeit eine h\u00f6here und breiter verteilte Risikopr\u00e4mie wider als letztes Jahr. Das er\u00f6ffnet f\u00e4higen Kreditanalysten die Gelegenheit, verrauschte Daten auszuwerten und Unternehmen zu ermitteln, die den Sturm \u00fcberstehen k\u00f6nnen. Da die risikolosen Zinss\u00e4tze auf absehbare Zeit niedrig bleiben d\u00fcrften, ist die Gelegenheit, mit einer risikokontrollierten Allokation in Unternehmensobligationen Ertr\u00e4ge zu erwirtschaften, nach wie vor \u00fcberzeugend.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n
Quelle: BondWorld.ch<\/p>\r\n\r\n\r\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
Columbia Threadneedle: Die M\u00e4rkte reagierten heftig, als in diesem Fr\u00fchjahr die L\u00e4nder weltweit Ausgangsbeschr\u00e4nkungen einf\u00fchrten, um die Ausbreitung von Covid-19 einzud\u00e4mmen.<\/p>\n","protected":false},"author":4,"featured_media":5830,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"telegram_tosend":false,"telegram_tosend_message":"","telegram_tosend_target":0,"footnotes":"","_wpscp_schedule_draft_date":"","_wpscp_schedule_republish_date":"","_wpscppro_advance_schedule":false,"_wpscppro_advance_schedule_date":"","_wpscppro_dont_share_socialmedia":false,"_wpscppro_custom_social_share_image":0,"_facebook_share_type":"","_twitter_share_type":"","_linkedin_share_type":"","_pinterest_share_type":"","_linkedin_share_type_page":"","_instagram_share_type":"","_medium_share_type":"","_threads_share_type":"","_google_business_share_type":"","_selected_social_profile":[],"_wpsp_enable_custom_social_template":false,"_wpsp_social_scheduling":{"enabled":false,"datetime":null,"platforms":[],"status":"template_only","dateOption":"today","timeOption":"now","customDays":"","customHours":"","customDate":"","customTime":"","schedulingType":"absolute"},"_wpsp_active_default_template":true},"categories":[37],"tags":[145],"class_list":["post-6504","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-marktanalyse","tag-columbia-threadneedle"],"blocksy_meta":{"styles_descriptor":{"styles":{"desktop":"","tablet":"","mobile":""},"google_fonts":[],"version":6}},"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/6504","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/users\/4"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=6504"}],"version-history":[{"count":3,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/6504\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":6507,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/6504\/revisions\/6507"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/media\/5830"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=6504"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=6504"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.investmentworld.eu\/ch\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=6504"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}